Почему высокие ставки больше не пугают фонды недвижимости

Высокие процентные ставки, повышенная доходность государственных облигаций и нервный рынок – фон, в котором сектор инвестиционных фондов недвижимости работает уже не первый год. Но на уровне самих компаний картина выглядит устойчивее, чем подсказывают заголовки. Ниже – ключевые выводы из недавнего обзора американского рынка фондов недвижимости, подготовленного Дэвидом Ауэрбахом, директором по инвестициям Hoya Capital: почему чувствительность сектора к ставкам преувеличена, где идёт волна слияний и какие сегменты выглядят сейчас сильнее остальных.

Ключевые пункты

• С начала года американские фонды недвижимости опережают широкий рынок акций по динамике, но по-прежнему заметно отстают от него в сравнении с серединой 2022 года; потенциал для сужения разрыва между скользящими долгосрочными доходностями в ближайшей перспективе – высокий, по мнению Д. Ауэрбаха.

• Компании малой и средней капитализации рассматриваются как возможные цели для слияний и поглощений: внешнему инвестору выгоднее купить существующую публичную компанию с дисконтом к стоимости активов, чем строить аналог с нуля. За последние несколько лет число публичных компаний сектора заметно сократилось.

• Наиболее сильные направления – торговая недвижимость, недвижимость здравоохранения и жильё для пожилых, а также сегмент доступного промышленно производимого жилья.

Ставки имеют значение, но меньше, чем раньше

Связь динамики широкого рынка инвестиционных трастов недвижимости с доходностью десятилетних государственных облигаций в последние годы ослабла: если в 2023-2025 годах она была почти прямой, то сейчас ставки влияют уже не так сильно. На фоне устойчивых дисконтов к стоимости чистых активов руководство компаний ищет способы раскрыть стоимость даже в условиях «длительного периода высоких ставок». Показательный пример: в дни выхода неблагоприятных данных по инфляции широкий рынок снижался, а сектор недвижимости держался лучше. Ожидания вокруг политики центрального банка при этом остаются главным внешним фактором для всего рынка.

Почему сектор устойчивее, чем подсказывают заголовки

Распространённое мнение «ставки выросли – значит, недвижимость под давлением» в обзоре называют упрощением. Основные аргументы:

• Доступ к финансированию открыт: компании привлекают капитал, а на фоне роста котировок последних недель возобновились предварительные размещения акций.

• Денежные потоки защищены длинными договорами аренды. Самый короткий и рискованный контракт – гостиничный (фактически на одни сутки); аренда квартир заключается примерно на год; офисы и торговые центры – на пять-семь лет; аренда земли может достигать нескольких десятилетий, как правило с заранее прописанным повышением ставки.

• Решающее значение имеет качество управления. Лучшие команды проходили через разные циклы и не меняют стратегию из-за отдельного новостного заголовка.

Волна слияний: малые и средние компании в фокусе

По оценке авторов обзора, большинство компаний малой и средней капитализации в той или иной форме являются возможными целями для поглощения, и основной поток сделок идёт именно в этом сегменте. Отдельным событием стало объявленное слияние двух крупнейших арендодателей жилья – но это, скорее, разовый случай, а не начало волны объединений среди крупнейших игроков.

Куда вероятнее продолжение выкупа публичных компаний внешними инвесторами: приобрести уже работающую платформу с активами по всей стране можно с заметным дисконтом – дешевле, чем строить аналог в нынешних условиях. Свободного капитала, готового к таким сделкам, на рынке достаточно.

Обзор по секторам

• Торговая недвижимость – одно из самых сильных направлений: дефицит нового предложения, здоровый спрос со стороны арендаторов и заметный рост арендных ставок при перезаключении договоров.

• Офисы – постепенное оживление спроса; часть площадей арендуют технологические компании под ожидаемый рост.

• Жильё (квартиры и аренда домов), гостиницы и индустриальная недвижимость в основном показали положительные результаты  в последние кварталы.

• Сегменты складского и холодильного хранения были под давлением последний год, но их показатели начинают улучшаться.

Авторы обзора отмечают неоднородность сектора: крупнейшие компании, входящие в основные индексы, сохраняют наиболее устойчивые позиции, тогда как часть эмитентов сталкивается с давлением из-за сокращения дивидендов или высокой долговой нагрузки. Наибольший интерес, по их мнению, представляет средний сегмент рынка – менее заметные компании, которые пока не находятся в фокусе широкой инвестиционной аудитории. В этом сегменте особенно важным становится качественный отбор отдельных бумаг.

Как компании создают стоимость

Завершившийся сезон отчётности прошёл в спокойном ключе: операционные денежные потоки и прибыль в основном растут, у части компаний результаты оказались лучше ожиданий. Ключевая мысль: ни инвестор, ни руководство компании не управляют котировкой напрямую – но руководство может сокращать дисконт к стоимости активов через продажу непрофильных объектов, совместные предприятия, обратный выкуп акций, упрощение структуры и точечные сделки по слияниям.

Многие компании с высоким кредитным качеством заранее фиксируют стоимость заимствований и не имеют крупных погашений долга в ближайшие годы – то есть к колебаниям ставок уже подготовлены. Дополнительное преимущество сектора – высокая прозрачность: подробная отчётность и доступность отделов по работе с инвесторами.

Долгосрочный взгляд

Главный тезис обзора: недвижимость не стоит оценивать по ежедневным новостям – это инструмент с горизонтом в десятилетия. По своей природе это прежде всего способ передавать прибыль инвесторам в виде дивидендов, и всё больше компаний переходят на ежемесячные выплаты. Реинвестирование дивидендов и сложный процент на длинной дистанции, по словам авторов, способны заметно изменить итоговый результат. Сам сектор продолжает развиваться: десять лет назад в нём было меньше направлений, сегодня их около двадцати, и какие появятся следующими – пока не знает никто.