В двух словах

ВЗГЛЯД ВПЕРЕД - ВЗГЛЯД НАЗАД

Четверть XXI века закончилась незаметно, не правда ли? Оглядываясь назад, мы видим (применительно к инвестиционным рынкам, разумеется, иначе это письмо было бы слишком длинным и, возможно, слишком скучным) более или менее ровный тренд – с конца 90-х фундаментальные факторы для мировых рынков никак не менялись. 

Давайте попробуем сделать список. Основными драйверами стоимости ценных бумаг (и других инвестиций) с 90-х годов были: 
 

1. Мягкая и гибкая монетарная политика – рост денежных средств в обращении развитых и основных развивающихся стран, низкие и при любой угрозе снижающиеся (и даже отрицательные!) базовые ставки, рост доступности кредита – идеальная среда не только для роста рынков, но и для снижения качества бизнесов. Не только для возникновения новых перспективных индустрий и сервисов, но и для процветания мошенников и долгосрочного существования the living dead – бизнесов убыточных, бесперспективных и даже вредных, а также для появления и процветания проектов, которые еще 20–30 лет назад показались бы безумными в своей бесполезности;
    
2. Рост государственных расходов в развитых и основных развивающихся странах, финансируемый, где повезло, из доходов от продажи полезных ископаемых, где повезло меньше – из роста налоговых ставок и увеличения государственного долга. Этот рост внес свой – непродуктивный по большей части – вклад в рост ВВП и создал иллюзию умеренного роста экономик. Если внимательно посмотреть на компоненты такого роста, то почти везде драйверами были рост потребления госаппарата и стимулы к потреблению всем социумом, не оправданные созданием стоимости. Был еще и третий компонент, но о нем в следующем пункте. Кстати, рост налогообложения, безусловно, тормозил экономическое развитие, но отнюдь не инвестиционные рынки. Собранные налоги (много или мало – неважно) перераспределялись и уходили в потребление. С ростом налогов вложение сбережений в собственные бизнесы уступало вложению в пассивные инвестиции и, как ни парадоксально, этот эффект компенсировал депрессивное влияние высоких налогов на оценки компаний. 
    
3. Быстрый рост и развитие новых прикладных технологий. XXI век обманул ожидания всех писателей-фантастов XX века. Вместо углубления в просторы космоса и создания человекоподобных роботов, открытия источников бесплатной энергии или изобретения невиданных ранее вооружений человек в последние 25 лет почти исключительно совершенствовал технологии обработки и предоставления информации. Эта однобокость не только вывела в лидеры рынка компании, создающие принципиально новые информационные системы (от социальных сетей до блокчейна), но и создала принципиально новые виды инвестирования (включая HFT), и впустила на быстрый инвестиционный рынок миллионы людей без всякой подготовки и понимания, что такое инвестирование. Их присутствие на рынке совместно с появлением торгующих роботов (продукт новых технологий), присутствием гигантских пенсионно-социальных монстров (продукт мягкой монетарной политики) и бурным ростом индустрии управления активами (продукт перекоса в сторону пассивного инвестирования) сделало рынки существенно менее предсказуемыми и существенно более оптимистичными.
    
4. Технологии позволили логистике сделать еще один шаг вперед – и существенно продлили процветание стран, специализирующихся на производстве товаров глобального спроса. Хотя и не вполне гладко, но Юго-Восточная Азия во главе с Китаем (и без Японии!) продолжала активно расти и развиваться, не слишком заморачиваясь внутренним спросом (и даже, можно сказать, по мере сил подавляя его в попытке удержать низкую себестоимость экспорта). 

В переводе на простой язык первая четверть XXI века характеризовалась изобилием денег для инвестирования, экспоненциально возрастающей простотой и доступностью этого процесса, а также активной деятельностью государств по созданию иллюзии роста экономик, что способствовало позитивному взгляду на инвестирование. Процесс шел не всегда гладко. Периодически интерес инвесторов к той или иной области переходил в ажиотаж, а потом, когда ресурс поддержки пузыря исчерпывался, – в панику. Но в целом рынки активно росли, опережая даже полуискусственные показатели экономик, и огромные новые группы инвестиционных активов буквально рождались из ничего и становились популярными. 

Однако чем дальше шли эти процессы, тем больше трещинок возникало в оптимистической картине. Взаимозависимость стран-фабрик и стран-потребителей начала пугать и тех, и других. Реакцией на испуг стала попытка «вернуть производства» в развитом мире – пока слабая, но явно растущая. А также попытка обратить внимание на внутренний спрос в развивающихся странах – пока тоже слабая и малоуспешная.

Неуспехи в развитии внутреннего спроса заставили крупных игроков развивающихся рынков начать искать себе сателлитов и строить экономические блоки, кого мирным, как Китай, кого военным, как Россия, путем. Эти действия были восприняты развитыми странами как попытки бросить вызов устоявшемуся порядку и вернули мир к временам борьбы за сферы влияния.

Процесс накачивания экономик деньгами стал пугать перспективой общемировой инфляции (пока не реализующейся, но тем не менее) и привел к поиску всеми участниками процесса независимых способов сохранения стоимости, в том числе возврату интереса к золоту и другим металлам, а также к появлению криптовалют. И такому поиску в немалой степени способствовало нарастание напряженности между развитыми странами и лидерами «третьего мира», о чем написано выше. 

Наконец, в самих развитых странах начинают появляться признаки того, что печатание денег, рост налогов и долгов, а также инфляция государственных структур не являются безвредными. Пока за это платится европейской стагнацией, сокращением доли среднего класса в экономике, вымыванием бизнеса из развитых стран. Проедается накопленный промышленный и социальный капитал, и еще достаточно дешевой рабочей силы, формируемой притоком мигрантов.

Но тревожные звонки раздаются не только в чисто экономических отчетах и на фондовых рынках – в социумах происходят изменения. Набирают популярность партии, которые задают новые для развитого мира вопросы: «Зачем так много регулирования? Почему мы должны платить такие налоги? Кому идут бесконечные бенефиты? Не теряем ли мы культуру своей страны, уступая ее приезжим?»    

Как говорится – мы находимся здесь. В конце 2025 года основные фондовые рынки еще оптимистичны (хотя ситуация на периферийных рынках, в области private equity и venture далека от радостной), золото и серебро, поддерживаемые центральными банками, бьют рекорды стоимости. Но на рынке криптовалют (менее очевидных и нетрадиционных активов) уже идут противоречивые процессы и, если крупнейшие криптовалюты «держатся», то мелкие второстепенные потеряли в стоимости очень много. 

В 2026 году миру предстоит задавать себе все те же вопросы, что и в 2025. Сколько может продолжаться инфлирование бюджетов и долговых обязательств без трансляции в инфляцию товарных рынков? Сколько может успешно функционировать экономика, в которой налоговое бремя и социальная защита снижают предпринимательскую мотивацию почти до нуля? Как будут расти издержки мировой торговли по мере нарастания напряженности между блоками? Как долго еще системы соцобеспечения, в большой степени зависящие от роста фондовых рынков и в не меньшей — от государственных субсидий, смогут покрывать свои затраты?

Как будут реагировать страны-фабрики и страны-поставщики ресурсов на ползучий кризис потребления, падение спроса на их товары и сервисы, проблемы в собственной экономике и демографии? Удастся ли развитым странам за счет «сдвига вправо», как во времена Рейгана и Тетчер, плавно вернуть свои экономики на более эффективные рельсы, или растущий запрос на правый курс приведет к радикализации обществ и параличу государственной деятельности? 

Ответов, разумеется, нет, но риски нарастают, и всё больше и больше инвесторов предпочитает снижать их в своих портфелях. Пока таких инвесторов недостаточно много для того, чтобы переломить тенденции (да и Трамп, обещающий подконтрольную ФРС и низкие ставки, не способствует этому). Но, возможно, 2026-й будет интересным годом на фондовых рынках – всякое может произойти. 

*** 

На фоне всего этого фонды и стратегии Movchan’s Group закончили 2025 год, как и предполагалось в предыдущем письме месяц назад, если не отлично, то точно хорошо. 

ARGO SP показал в декабре прирост стоимости акций в 0,69–0,83%. В 2025 году фонд принес инвесторам от 6,32% до 8,07%, а за три последних года — от 6% до 7,62% годовых. 

GEIST SP закрыл год декабрьским ростом акций на 1,41–1,68% и принес инвесторам в 2025 году от 10,59% до 12,83%. Трехлетняя доходность фонда – от 11,87% до 13,38% годовых. 

LAIF SP не удивил в декабре – на фоне низкой волатильности в течение всего года декабрьский результат плюс 0,35–0,48% выглядит скромно. Так же скромно выглядит и годовой результат: 4,92–6,72%. За 3 года стратегия показала от 5,67% до 7,74% годовых, что совсем неплохо для стратегии, которая с момента своего создания не дала ни одной убыточной недели. 

ARQ SP завершил работу в 2025 году декабрьскими 0,42–0,56% прироста и 5,39–6,95% доходности за год в целом. 

COSSACK fund в декабре вырос на 0,87% и немного не дотянул до 10% за 2025 год, итоговый результат — 9,78%. Трехлетняя доходность фонда —10,72% годовых, практически совпадает с 25-летней (10,87%). 

Стратегия FISTR в декабре показала небольшой убыток на фоне подешевения государственных казначейских обязательств США – от минус 0,1% до минус 0,12%. Стратегия закончила год с результатами от плюс 4,07% до плюс 4,85%. 

Наконец, новая стратегия в нашей палитре продуктов GREIT показала в декабре минус 1,32% (да, стратегия волатильная). За год результат в плюс 6,3% существенно (примерно на 4%) опережает все REIT-индексы (примерно такое опережение сохраняется и на интервале в 3 и 5 лет). 

*** 

Начиная 2026 год, мы задаем себе все те же вопросы, упомянутые выше. Мы не знаем, продержится ли оптимизм на рынках еще год или сломается на какой-нибудь новости. Мы думаем, что волатильность вырастет – но не можем этого гарантировать. Мы чувствуем шаткость нынешнего положения дел: очевидно, что факторы, действовавшие 25 лет этого века, дают слишком много побочных эффектов, чтобы остаться неизменными в будущем – но, когда это будущее изменение наступит, мы не знаем. 

В 2026 году мы остаемся приверженными нашим принципам инвестирования – консервативные стратегии, низкая корреляция с рынками, диверсификация по типам вложений. В рамках Movchan’s Group мы работаем так уже 10 лет, и вне зависимости от того, как поведут себя рынки, не собираемся отказываться от этого подхода – ведь он предназначен как раз для того, чтобы не зависеть от капризов рынков и экономик. 

Мы остаемся с вами и работаем для вас. Спасибо за ваше доверие. Удачи – и прекрасных инвестиций в 2026 году!