В официальном сообщении говорится, что Коланович уходит, чтобы «изучить другие возможности». Но деловые СМИ пишут, что «один из последних "медведей" Уолл-стрит» «потерял работу» из-за серии «провальных» прогнозов по американскому рынку. Так, в течение 2022 года он упорно придерживался «бычьих» взглядов. В том году индекс S&P 500 упал на 19%, а другие стратеги с Уолл-стрит понижали свои целевые прогнозы по акциям. Как раз когда рынок достиг дна, Коланович стал «медведем» и пропустил прошлогодний взлет S&P 500 на 24%, а также его рост на 14% в первой половине этого года.

В 2024 году стратеги JPMorgan под руководством Колановича выделялись среди всех других крупных банков с Уолл-стрит тем, что постоянно говорили об ожиданиях распродажи американских акций. По состоянию на июль JPMorgan имеет самый низкий прогноз по S&P 500 на конец 2024 года среди всех банков, отслеживаемых Bloomberg, — 4200 пунктов. При этом Goldman Sachs, Citigroup, Bank of America и другие банки повышали свои целевые показатели по S&P 500. Если в конце прошлого года медианный прогноз стратегов банков составлял 4850 пунктов, то в июне — уже 5450. В июле индекс достиг максимальных за всю историю 5667 пунктов, а сейчас торгуется в районе 5500.

Уход Колановича напомнил обозревателям «охоту на "медведей"» на Уолл-стрит в конце 1990-х. В августе 1999 года мир финансов потрясла отставка одного из самых убежденных пессимистов, Чарльза Клафа, главного инвестиционного стратега Merrill Lynch & Co., крупнейшего брокера того времени. Мнение Клафа высоко ценилось, но он совершил главный грех стратегов — оставался «медведем» в условиях непрекращающегося ралли, связанного с ажиотажем вокруг доткомов. В течение трех лет до ухода из банка Клаф советовал инвесторам снижать долю американских акций в пользу облигаций и инструментов денежного рынка.

Вспоминают еще один пример: Тони Дай, получивший в честь персонажа злодея из комиксов прозвище Доктор Дум за свои взгляды на переоцененность акций во время пузыря доткомов конца 1990-х годов, был уволен из Phillips & Drew Fund Management в начале 2000 года. Это произошло всего за несколько недель до того, как пузырь лопнул.

Параллели не удивительны: стимулы, которые влияют на судьбу стратегов, те же, что и 25 лет назад. Если вы пойдете против консенсуса на «бычьем» рынке, то это может привести к ситуации, когда ваши клиенты и работодатель будут «все больше недовольны вами», отмечает сейчас Дэвид Розенберг, основатель и президент компании Rosenberg Research. Будучи экономистом в Merrill Lynch, Розенберг верно уловил проблемы в экономике США в преддверии мирового финансового кризиса. В компаниях существуют сильные стимулы в пользу того, чтобы аналитик или стратег оптимистично смотрели на фондовый рынок, цитировал WSJ одного из экспертов в статье по случаю увольнения Клафа. Банки получают гораздо больше прибыли, если они настроены «по-бычьи», а не «по-медвежьи», отмечал он.

И сейчас Коланович — не единственная жертва текущего ралли. Несколько месяцев назад Майк Уилсон из Morgan Stanley, еще один заметный «медведь», покинул пост председателя глобального инвестиционного комитета компании, который он занимал на протяжении десяти лет. С тех пор он уменьшил свой скептицизм в отношении роста фондового рынка.

Но тогда это понижение не привлекло столько внимания, как уход Колановича. Его можно рассматривать как сигнал о том, что рынок достиг своего максимума, отмечает Розенберг. Об этом же пишет известный стратег Эд Ярдени. В начале июля инвестбанк Piper Sandler вовсе отказался от присвоения S&P 500 какого-либо целевого показателя. Это редкое событие также является потенциально «медвежьим» сигналом, отмечает Ярдени. Главный инвестиционный стратег Piper Sandler Майкл Кантровиц, который в 2023 году также был одним из самых заметных «медведей», заявил, что, поскольку результаты рынка определяются небольшим числом крупных компаний, то целевые показатели индексов больше не имеют смысла.

Ситуация с сегодняшними увольнениями напоминает о доткомовском пузыре и мне. Уровень американского рынка сейчас очень высокий. Так, показатель P/E Роберта Шиллера находится на уровне около 35 — при историческом среднем с 1875 года около 17,1. Он был выше всего два раза за всю историю фондового рынка: рекордный показатель 44,2 был достигнут в августе 1999 года, а в ноябре 2021-го он составил 38,6. Оба раза вскоре после достижения пиков начались серьезные падения: во время коллапса доткомовского пузыря S&P 500 упал почти на 49%, а в 2022 году — на 25,4%. Однако такие падения с точностью трудно предсказать. Иногда ожидание коррекции занимает до трех лет. Так было во время Великого процветания 1920-х годов — о пузыре заговорили в 1926-м, а коррекция началась в 1929 году. Так же было и во время доткомовского бума. Тогдашний глава ФРС Алан Гринспен, использовавший выражение «иррациональный оптимизм», фактически возвестил о наличии пузыря в 1996-м, а коррекция началась в 2000-м. Ошибки в предсказаниях связаны с тем, что при наличии пузыря расчеты справедливой стоимости (а это относительно простая часть задачи) не помогают — надо предсказать непредсказуемое поведение толпы. Поэтому Уоррен Баффет выразился предельно точно: «Легче предсказать, что произойдет, чем когда это произойдет».

Аналитиков, которые предрекают падение, даже если они на 100% правы, не очень любят. Причины не только в сиюминутной упущенной прибыли (при этом забывается, что и убытков на падении не будет), но и в том, что в целом атмосфера бума финансовым институтам выгодна — они на этом зарабатывают. Труднее всего прощают еще не сбывшиеся «медвежьи» прогнозы публичным фигурам.

В конце 1990-х самым знаменитым увольнением такого плана было увольнение технического аналитика Гейл Дудак из инвестиционного банка UBS как члена панели экспертов Elves Index в программе Wall Street Week, которую вел Луис Рукейсер на PBC, общественном телевидении США. Объяснение было такое: Дудак слишком долго прогнозирует коррекцию, которая всё не случается, плюс это нарушает целостность «бычьего» прогноза панели экспертов. Мерзость ситуации состояла в том, что увольнение произошло в прямом эфире — почему бы не превратить его в шоу? Чуть позже Дудак пришлось уйти и из UBS. Конечно, от этого проиграла не сама Дудак, а телезрители, потерявшие свои деньги на коллапсе пузыря. Сейчас Дудак руководит группой аналитиков, которая даже названа Dudack Research Group, в Wellington — управляющей компании, о которой мы писали в связи с инвестициями одного из наших фондов.

Уоррена Баффета, который не инвестировал в доткомовские бумаги, ниоткуда уволить невозможно, потому что он контролирует компанию, которой управляет. С ним пытались расправиться путем публичной критики. Если коротко, то намекали на его возраст. Мол, Акелла промахнулся, потому что стал стар — невозможно научить старую собаку новым трюкам. То, что Баффет оказался в итоге прав, к извинениям не привело.

Ошибки случаются и в ту и в другую сторону. Так, во время доткомовского пузыря начало коррекции «проспал», например, Стэнли Дракенмиллер, который работал тогда у Джорджа Сороса. Как он сам заявил в одном из интервью, он думал, что до пика осталось еще процентов 20, и поэтому он был заинвестирован, когда падение началось. Дракенмиллер вынужден был покинуть Сороса.

А Эбби Коэн, управляющего директора Goldman Sachs, одну из самых ярых защитниц той точки зрения, что цены акций будут расти и дальше, не уволили. Понадобился второй скандал, в 2008 году, связанный с рынком ипотечных облигаций, когда Коэн опять высказалась за дальнейший рост, чтобы ей пришлось уйти. Сейчас она спокойно преподает в Колумбийской бизнес-школе, то есть занимает почетную позицию в обществе. И это несмотря на то, что она была одним из главных идеологов самого большого пузыря на рынке акций за всю историю США и многие мелкие инвесторы потеряли свои сбережения благодаря ее, в числе прочих, советам.

А что касается сегодняшней ситуации на фондовом рынке, то для серьезного падения нужен очень весомый триггер. Цены гораздо ниже, чем в 1999 году, на рынке почти нет компаний-пустышек. Инвестиционное сообщество ожидает снижения процентных ставок, что для рынка хорошо. И прихода Трампа, который, согласно консенсусному мнению, будет защищать интересы бизнеса и снизит геополитическую напряженность.