Макроэкономический взгляд за июль 2024 года

Безработица в США выросла до 4,3%, что уже ощутимо выше прогноза ФРС на конец года. Одной из главных тем финансовых заголовков стало Sahm Rule — практическое правило, которое говорит о том, что если средний уровень безработицы за три месяца вырос на 0,5 п.п. от минимума за последние 12 месяцев, то экономику США, скорее всего, ожидает рецессия. Однако, говоря об оценке перспектив рецессии, не стоит полагаться лишь на один показатель. К примеру, возврат населения в рабочую силу может привести к росту безработицы. В июле уровень участия в рабочей силе вырос до 62,7%, то есть порядка 420 тыс. человек начали искать работу. Это явно говорит о том, что положение населения вряд ли стало лучше, но не обязательно свидетельствует о сильном ухудшении дел в экономике. Напротив, рост предложения труда — скорее положительный момент (он должен способствовать снижению инфляции), а опасаться нужно безработицы, вызванной увольнениями, а не возвратом населения на рынок труда. Экономика США продолжает, хоть и медленнее, прибавлять рабочие места. В июле их стало больше на 114 тыс. Предварительные оценки темпа роста ВВП в третьем квартале тоже не поддерживают тезис о резком замедлении экономики. По данным Atlanta Fed GDPNow, экономика США растет темпом 2,9% годовых.

В июле индекс глобальных высококачественных облигаций вырос на 1,9%, высокодоходные глобальные облигации прибавили 2,0% стоимости, а облигации развивающихся рынков — 1,8%. Высококачественные облигации США подорожали на 2,3%, а высокодоходные — на 1,9%. Индекс акций развитых стран подрос на 1,8%, в частности S&P 500 — на 1,2%. Семь крупнейших компаний индекса S&P 500 потеряли в среднем 0,6%, остальные прибавили скромные 3,0%. Акции развивающихся рынков поднялись на 0,4%. Акции китайских компаний (индекс MSCI China), наоборот, просели на 1,3%. Ожидаемая волатильность акций на ближайший месяц увеличилась. Индекс VIX подрос до отметки 16,4, что ниже 59% наблюдений с 2000 года.

Данные по PMI по-прежнему показывают очень неоднородную картину: производственные индексы свидетельствуют о снижении активности, индексы сферы услуг — о том, что активность выше. В итоге, хоть мы и наблюдаем явные признаки замедления экономики, данные пока не подкрепляют тезиса о том, что рецессия наступит в ближайшие месяцы. Экономические процессы развиваются значительно медленнее, чем меняются ожидания инвесторов. Как следствие, зачастую чем дольше не реализуются ожидания, тем сильнее участники рынка переоценивают свою уверенность в наступлении ожидаемого сценария. Иными словами, даже если ожидания верны, путь движения рынков до момента реализации ожиданий может сопровождаться существенной волатильностью, всплесками цен и коррекциями. Несмотря на то что высокие ставки должны привести к охлаждению экономики, а большие объемы рефинансирования облигаций в следующие годы, скорее всего, приведут к росту дефолтов, вряд ли стоит ожидать, что рецессия наступит здесь и сейчас без каких-либо негативных системных событий, подрывающих доверие контрагентов или потоки капитала в финансовой системе. Как следствие, сейчас любые резкие колебания рынков облигаций, не обусловленные такими системными событиями, скорее дают дополнительное пространство для активно управляемых стратегий, нежели отражают какой-то перелом в траектории движения экономики США.

Уже в самом начале августа произошла существенная коррекция рынков акций и резкий всплеск волатильности. Несмотря на то что одним из триггеров такой динамики рынков называли неожиданное повышение ставки Банком Японии и одновременное укрепление ожиданий по сокращению ставки ФРС в сентябре, нельзя сказать, что коррекция обусловлена резкой сменой экономической ситуации в мире, в США или Японии в частности. В условиях оптимистичных ожиданий инвесторов, чрезвычайно дорогих рынков и повышенного спроса на риск резкие колебания на одном рынке на фоне сниженной ликвидности могут привести к панике на других. По-видимому, это и произошло 5 августа, когда коррекция в Японии привела к всплеску волатильности и падению американских индексов акций. Как следствие, все больше аналитиков стали говорить об увеличении вероятности рецессии, а рост спроса на защитные активы привел к всплеску цен казначейских облигаций. Само по себе это событие вряд ли может как-то повлиять на вероятность рецессии. Пока что, если ни один из системных финансовых институтов не пострадал, нельзя утверждать, что это сказалось на стабильности финансовой системы и имело явное влияние на экономику и будущий темп снижения ставки. Более того, на наш взгляд, риск «жесткой посадки» экономики и до коррекции рынков был весомым, и чем дольше ставки оставались высокими, тем этот риск становился выше. Сейчас скорее изменилась оценка инвесторами этого риска, который ранее вообще не брался в расчеты, а их реакция на первые признаки хрупкости финансовых рынков оказалась слишком бурной. Это, скорее всего, значит, что ФРС будет действовать в своем темпе, основываясь в первую очередь на данных по инфляции и безработице, и мы не увидим внеплановых заседаний или очень резкого снижения ставки, если не произойдет более существенных потрясений на рынках.