Краткосрочные инвесторы в биржевые фонды SPY и QQQ должны осознавать опционные риски

Михаил Портной, главный инвестиционный советник стратегии LAIF

Sep 8, 2023

Всплеск популярности однодневных опционов привел к разрыву между динамикой индексных фондов и фундаментальной стоимостью акций, входящих в эти индексы. 

Аналитики все чаще предупреждают, что всплеск торговли опционами в последние годы приводит к более волатильной ценовой динамике и создает потенциальные риски для краткосрочных инвесторов в крупнейшие биржевые индексные фонды (ETFs).

Стремительный рост использования ультракраткосрочных опционов, известных как zero-day-to-expiry options (0DTE), на индекс S&P 500 и крупнейший в мире индексный биржевой фонд SPDR S&P 500 ETF (SPY) с капитализацией 402 миллиарда долларов, как и влияние этого роста на рыночную динамику вызывают обеспокоенность даже среди опытных участников рынка. По крайней мере, еще в двух самых популярных американских ETF — QQQ от Invesco, который воспроизводит состав индекса NASDAQ-100, и iShares Russell 2000 ETF (IWM) от BlackRock, воспроизводящий  состав индекса акций с малой капитализацией, — произошел масштабный рост торговой активности 0DTE, который, возможно, является причиной разрыва между волатильностью индексов и волатильностью входящих в их состав ценных бумаг.

«Это означает, что фундаментальные показатели входящих в индекс акций оказывают сейчас меньшее влияние на движение индекса, чем это было 10, 15, 20 лет назад», — говорит Дэйв Надиг, финансовый футурист консалтинговой компании VettaFi. «Наивно предполагать, что розничный спекулянт имеет реальные шансы на этом рынке», — добавляет Надиг, объясняя, что таким инвесторам сложно конкурировать с профессиональными трейдерами, имеющими доступ к гораздо большему объему рыночной информации.

Фондовый рынок после пандемии Covid сильно отличается от того, каким он был до пандемии, уверен Надиг. «Я думаю, что однодневные опционы сыграли в этом важную роль. Я бы сказал, что и опционный рынок в целом является значительной причиной этих изменений», — считает он. 

Наблюдения Надига подтверждаются академическими исследованиями. В одном из них, опубликованном в апреле этого года, делается вывод о том, что масштабный рост объемов торговли опционами 0DTE в период с 2011 по 2022 год привел к увеличению волатильности индекса S&P 500. «Лучшее понимание рынка 0DTE-опционов и его влияния на динамику фондового рынка критически необходимо для обеспечения финансовой стабильности и предотвращения рыночных обвалов», — пишут авторы исследования из Eccles School of Business at the University of Utah. 

Стив Сосник, главный стратег инвестиционной компании Interactive Brokers, объясняет, что механизм, вызывающий краткосрочные движения цен, вращается вокруг так называемого гамма-сжатия. Такое сжатие способно создавать петли обратной связи, которые усиливают первоначальное движение индекса или ценной бумаги, потенциально оказывая гравитационное влияние на весь рынок.

Некоторые аналитики опасаются, что рост открытых опционов, особенно тех, срок действия которых близок к истечению, как в случае с опционами 0DTE, увеличивает риск гамма-сжатия. Например, если хеджер продал опцион call, а базовая акция поднялась до цены исполнения опциона и превысила ее, эффект гаммы (гамма — это динамический параметр вероятности того, что владелец опциона будет иметь право на выплату) потребует от хеджера увеличить позицию в акции, чтобы оставаться захеджированным. «Это создает потенциально опасную петлю обратной связи для продавцов опционов, которые хеджируют свои позиции. Математика опционной торговли вынуждает продавцов опционов покупать дорого и продавать дешево, если они хотят оставаться полностью захеджированными», — говорит Сосник. «Таким образом, если достаточное количество спекулянтов будет открывать одинаковые опционные позиции в растущем индексе или индексном ETF, они действительно смогут провоцировать дальнейший рост. А когда спекулянтов достаточное количество — а этот рынок сейчас изобилует спекулянтами — растущий индекс или ETF привлекают еще больше покупателей», — добавляет он.

«Это означает, что индексы тянут за собой акции, а не акции определяют динамику индексов», — делает вывод Надиг. Вопрос для розничных инвесторов и регуляторов рынка заключается в том, требуют ли возможные риски большей осторожности или даже новых правил. 

В исследовательском отчете, опубликованном в июне аналитиками Bank of America, говорится о том, что влияние опционов 0DTE переоценено по сравнению с другими факторами, такими как влияние хедж-фондов. На данный момент им не удалось найти никаких доказательств того, что хвост 0DTE виляет собакой рынка. Но они также пишут: «Хотя мы находим мало доказательств того, что 0DTE влияют существенным образом на базовые активы, мы не можем исключить риска непредвиденного события, связанного с 0DTE, если звезды сойдутся определенным образом». Авторы отмечают, что нынешнее широкое использование 0DTE еще не подвергалось стресс-тестированию масштабным рыночным шоком, подобным началу пандемии Covid.

Надиг также отмечает, что не может точно сказать, являются ли высокие объемы торговли 0DTE «хорошим или плохим фактором», но добавляет: «Разница между краткосрочным трейдером и долгосрочным инвестором никогда не была такой огромной, как сейчас».

По его словам, риски возникают для розничных инвесторов, когда они принимают краткосрочные решения на основе ежедневных движений цен на ETF, несмотря на то, что у них нет доступа к таким же массивам рыночных данных, как у профессиональных трейдеров.

«Кто пострадает? Обычный инвестор, который мало что понимает в происходящем на рынке, который думает, что он достаточно умный и который верит, что ценообразование всегда отражает фундаментальную стоимость, чего мы не наблюдаем уже несколько десятилетий», — резюмирует Надиг.

Источник: https://www.ft.com/content/1bcbff8f-ca54-4445-8748-815e932fa5e6