Макроэкономика и рынок облигаций в августе. Чего ждать инвесторам в сентябре 2021?

Movchan's Group

Aug 10, 2021

Буквально на днях член совета управляющих ФРС К. Уоллер заявил, что рынок труда в США восстанавливается очень быстро и всего за 18 месяцев может быть воссоздано до 85% рабочих мест, в то время как после 2009 года на это ушло семь лет. По его мнению, если число рабочих мест в США в июле и августе будет расти темпами по 800 тыс. ежемесячно, то уже в сентябре ФРС целесообразно объявить о сокращении выкупа активов (сейчас активы на открытом рынке выкупаются в размере $120 млрд ежемесячно, а их объем на балансе ФРС достиг $8,2 трлн).

Опубликованный в прошедшую пятницу отчет показал прирост числа рабочих мест в июле на 943 тыс., что превысило ожидания (870 тыс.) и является максимальным темпом прироста за 11 месяцев. Данные за июнь были пересмотрены до 938 тыс. по сравнению с ранее объявленными 850 тыс. Уровень безработицы в июле снизился до 5,4% по сравнению с 14,7% в апреле 2020 года, но все еще выше 3,7% в среднем за докризисный 2019.

Если статистика по рынку труда по итогам августа окажется столь же сильной, как по итогам июня и июля, то, возможно, прогнозы К. Уоллера верны и инвесторам стоит готовиться к тому, что в сентябре ФРС заявит о корректировке в программе выкупа активов.

Но стоит учитывать, что динамику активности в секторе услуг и динамику индексов ISM нельзя назвать полностью устойчивой, а распространение дельта-штамма вируса после периода отпусков может внести серьезные поправки в ожидания экономистов. Возможно и то, что в августе мы увидим определенный провал в темпах найма на рынке труда – сезонный фактор, который просто перенесет спрос на рабочие места на сентябрь. Одновременно с этим работодатели жалуются, что объявления с вакансиями расклеены по всей стране, но они не могут заполнить рабочие места. Есть опасения, что будущие сотрудники будут требовать повышенной заработной платы. Отчет прошлой недели показал ускорение темпов роста почасовой оплаты труда и доходов, однако пока не критическое. Таким образом, получив данные о занятости, для рынков важнейшей информацией станет отчет о динамике потребительских цен, который будет опубликован в среду.

Реакция рынков не заставила себя ждать: доллар укрепился на 0,9% с начала августа, а доходность десятилетних казначейских обязательства (10Y UST), опускаясь неделю назад до 1,126% поднялась до 1,32%. Доходность по опционам различных сроков на долговые ETF, оставаясь плоской на протяжении последних двух месяцев, приобрела правильную форму – другими словами, участники рынка начали закладывать повышенную премию для контрактов с более отдаленными сроками экспирации.

Это значит, что рынок начинает готовиться к сентябрю – если отчеты по рынку труда и инфляции за август (а также ряд других важных индикаторов) продемонстрируют устойчивую сильную динамику, то можно будет уже с уверенностью говорить, что ФРС не останется в стороне, и мы можем ожидать реализации сценария 2018 года, мягкость которого будет зависеть от ряда факторов.

В 2021–2022 гг. речь конечно же будет идти не о повышении ставки ФРС, а лишь о корректировке программы выкупа активов. Однако приостановление процесса увеличения активов на балансе ФРС будет означать подготовку к будущему изъятию ликвидности, избыточный объем которой способствовал инфлированию цен активов и сегодня остается мощным фактором сохранения рынков в перегретом состоянии. Как мы знаем, рынки всегда заранее закладывают вероятность будущих событий в цены активов. Поэтому они учтут ужесточение политики еще до того, как оно начнется.

Регулятор не заинтересован подвергать рынки стрессу и, возможно, ему удастся сгладить эффект, синхронизировав свои действия с Минфином США, который заявил о намерении уменьшить объем заимствований с ноября. В этом случае доходность 10Y UST, которая опускалась неделю назад до 1,126%, а в марте достигла 1,77%, будет расти не такими высокими темпами, какими могла бы. По сравнению с весенними прогнозами рынок скорректировал свои ожидания в отношении возможного уровня доходности по 10-летним ставкам в конце года до 1,8%, а Goldman Sachs снизил свой прогноз до 1,6%.

Очевидно, что рост доходности на кривой казначейских обязательств должен оказывать негативное воздействие на долговые рынки, но и здесь могут возникнуть нюансы. Если темпы роста экономики США сохранятся устойчиво высокими, а инфляция снизится – это один сценарий, который условно можно назвать мягким для развивающихся рынков. Рост экономики США, как локомотив, обычно ведет за собой и другие рынки. Если же темпы экономического роста будут замедляться, а инфляционный рост не удастся остановить, то это будет совсем другой сценарий, при котором ФРС придется действовать жестко. Отток капиталов с развивающихся рынков на фоне роста ставки ФРС, скажем, на 100 б.п. (как в 2018 году) покажется инвесторам легким ветерком.

Александр Овчинников, управляющий фондом ARGO SP.