Фонды частного кредитования: почему мы осторожничаем

Еуджениу Кирэу, советник фонда ARGO

Oct 3, 2024

Частное кредитование стало одним из самых быстро растущих сегментов рынка инвестиций после мирового финансового кризиса 2008 года. Инвестиции в фонды частного кредитования стали мейнстримом. Инвесторы все чаще включают их в портфели, ожидая более высокую доходность и меньшую волатильность в сравнении с облигациями. Крупные управляющие компании даже планируют запуск ликвидных биржевых ETF, которые инвестируют в неторгуемый долг и рассчитаны на розничных клиентов. Однако сектор частного кредитования, в отличие от публичного долга, значительно более сложный и менее прозрачный.

Фонды частного кредитования (private debt) часто оказываются плохими продуктами из-за непрозрачности реального качества кредитов в портфеле, их стоимости и контроля фонда над залогами, а также склонности управляющих скрывать проблемы до последнего.

Фонды частного кредитования, особенно краткосрочного, обычно создаются в нишах, где банки не работают или откуда они ушли. Чаще всего это аргументируется жесткими требованиями Базеля по резервированию. Однако дело не столько в Базеле, сколько в фундаментальных проблемах секторов (мошенничество, неэффективное законодательство, высокая доля расходов на операции). Выход банков из секторов кредитования под алмазы или искусство подтверждают то, что даже для банков отрасль слишком сложная.

Доходность частного кредитования чаще всего не покрывает рисков, особенно когда обилие денег приводит к расширению нишевого рынка до неорганичных для него размеров. До инвесторов доходит лишь малая ее часть. Высокие операционные расходы и комиссии управляющих делают такие кредиты слишком низкодоходными для конечных инвесторов, которые, однако, несут весь риск.

Инвестиции в такие фонды более рискованны, чем инвестиции в рыночные инструменты, из-за отсутствия эффективных каналов передачи информации между инвесторами и управляющими, а также среди инвесторов. Эту проблему невозможно разрешить без получения полного доступа к документации по кредитам и залогам и информации по движению денежных средств внутри фонда и других компаний в группе управляющей компании фонда. Такой мониторинг аналогичен функционалу команд в банках, отвечающих за кредитный портфель и мониторинг всей ситуации по заемщикам.

Такие фонды очень слабо регулируются, и оценка стоимости залогов и кредитов может делаться так, как заблагорассудится управляющей команде. Мы очень редко встречали фонды, которые своевременно делают хоть какие-то резервы под обесценение/переоценку кредитов. И даже по этим фондам нельзя с доверием принять оценку стоимости их активов как адекватную (справедливую).

У управляющих обычно есть возможность закрыть выход из фонда даже без списания активов, по сути, делая инвесторов заложниками (они же и будут оплачивать комиссии и расходы). Эффективных механизмов кооперации инвесторов и взятия фонда под свой контроль у них нет, особенно если база инвесторов не представлена крупными именами, которые бы могли эту кооперацию продвинуть. Это касается в какой-то мере всех фондов, но чаще всего — фондов частного кредитования.

Более старые фонды можно считать более рискованными, чем вновь запущенные, так как в них накапливаются проблемные активы. Инвесторы, зная это, будут выходить из них как можно быстрее — при первых признаках проблем. Управляющие, зная о проблемах, закроют выход, как только изъятия превысят какой-то, обычно небольшой порог (в процентах от активов). Как следствие, в таких фондах нельзя владеть сколь бы ни было большой долей. И даже имея небольшую инвестицию в фонде (относительно его размера), разумнее всего выходить сразу, как только появятся первые признаки ухудшения ситуации на рынках, где работает фонд, или в самом фонде, или начнется систематический вывод активов из фонда.