Қазіргі акцияларға ұсыныстық құны неден туындайды?
Movchan тобы
Dec 31, 2023Акцияларға инвестициялаудың тәуекелдік сыйақысы дегеніміз не екенін, оны қалай есептеуге болатынын және оған қандай факторлар әсер ететінін айтып береміз. Сондай-ақ қор нарығындағы тәуекелдерді басқару бойынша практикалық кеңестер береміз.
Тәуекелдік сыйақы дегеніміз не және ол неден тәуелді
Акцияларға инвестициялау облигациялар сияқты аз тәуекелді активтерге инвестициялаумен салыстырғанда әлеуетті жоғары табыс әкелуі мүмкін. Жоғары тәуекелдер мен әлеуетті шығындар үшін инвесторлар нарықтан өтемақы алуды күтеді. Инвесторлар шартты түрде тәуекелсіз табыстан алатын әлеуетті пайда акцияларға инвестициялаудың тәуекелдік сыйақысы немесе нарықтық тәуекел сыйақысы деп аталады (ағылш. Equity Risk Premium, ERP).
Шартты түрде тәуекелсіз болып мемлекеттік бағалы қағаздар саналады. Мысалы, АҚШ-та тәуекелсіз активтер – мемлекеттік қазынашылық облигациялар (трежерис), ал Ресейде – федералдық қарыз облигациялары (ОФЗ). Дегенмен, жаһандық инвестор үшін ОФЗ тәуекелсіз болып саналмайды, өйткені оларда елдік тәуекелдік сыйақы бар.
Мемлекеттік облигациялар эталон болып табылғанымен, мүлдем тәуекелсіз құралдар жоқ екенін түсіну керек. Сирек болса да, ықтимал дефолттан басқа, шартты түрде тәуекелсіз активтерге, мысалы, инфляция да әсер етуі мүмкін. Елдегі жоғары инфляция облигациялардың нақты табысын құнсыздандыруы мүмкін. Сонымен қатар, пайыздық мөлшерлемелердің өзгеру қаупі бар: егер олар өссе, облигациялардың нарықтық бағасы төмендейді.
Акцияларға инвестициялау кезінде тәуекелдерді басқару
Инвестициялық талдауда тәуекел активтің нақты табысы күтілетін табыстан өзгеше болуы ықтималдығы ретінде анықталады. Ол әдетте екі құрамдас бөлікке бөлінеді: жүйелі және жүйесіз тәуекелдер. Оларды түсіну әртүрлі акциялар түрлерінің тәуекелін бағалау және оны басқару кезінде маңызды.
Жүйелі тәуекел
Нарықтық тәуекел ретінде де белгілі, ол бүкіл нарыққа немесе оның елеулі бөлігіне әсер етеді. Оның көздері рецессиялар, инфляция, пайыздық мөлшерлемелердің ауытқуы, саяси тұрақсыздық, табиғи апаттар және т.б. болуы мүмкін. Әртүрлі елдерге инвестициялау портфельге белгілі бір елге байланысты жағымсыз оқиғалардың әсерін азайтуға көмектеседі. Дегенмен, жүйелі тәуекелден толық құтылу мүмкін емес, ол жойылмайтын болып саналады.
Жүйелі тәуекел бета (β) коэффициенті арқылы өлшенеді, ол тәуекелдік сыйақыны бағалаудың көптеген әдістерінде қолданылады. Бета коэффициенті активтің нарықпен салыстырғандағы құбылмалылық тәуекелінің өлшемі болып табылады. Ол акциялардың табыстылығының нарықтық табыстылықпен ковариациясы ретінде есептеледі, нарықтық табыстылықтың дисперсиясына бөлінеді. Дегенмен, оны өз бетіңізше есептеу міндетті емес — нақты акцияға арналған бірегей бета-коэффициентін барлық биржалық алаңдардан оңай табуға болады.
Нарықтық құбылмалылық дәстүрлі түрде бірлікке тең деп қабылданады, сондықтан нақты актив үшін бета мен нарықтың өзгеруіне күтілетін сезімталдық арасындағы қатынасты интерпретациялау келесідей көрінеді:
- β = 0 — нарықтық сезімталдық жоқ,
- β < 1 — нарыққа төмен сезімталдық,
- β = 1 — нарыққа сәйкес (бейтарап тәуекел),
- β > 1 — нарыққа жоғары сезімталдық,
- β < 0 — нарыққа теріс сезімталдық.
Бұл тәуекелді жою мүмкін емес, бірақ оны хеджирлеу стратегиялары арқылы жеткілікті тиімді басқаруға болады. Сондай-ақ төмен құбылмалылық (β) активтерін немесе макроэкономикалық тәуекелдерге аз ұшырайтын, мысалы, қорғаныс секторларынан активтерді қарастыру қажет.
Жүйесіз тәуекел
Жүйесіз тәуекелмен бәрі оңайырақ: ол нақты компаниямен немесе саламен байланысты, басқаша айтқанда, жергілікті сипатқа ие. Жүйесіз тәуекелдің көздері компанияны басқарудағы мәселелер, белгілі бір тауарлар тобына сұраныстың төмендеуі, сондай-ақ жаңа бәсекелестің пайда болуы, бұл компанияның нарықтағы үлесін азайтуы мүмкін.
Жүйесіз тәуекелді әртараптандыру арқылы азайтуға немесе жоюға болады, өйткені ол бүкіл нарыққа әсер етпейді. Портфельдегі активтер саны неғұрлым көп болса, жекелеген компаниялармен немесе салалармен байланысты тәуекелдер соғұрлым аз болады.
Тәуекелдік сыйақыны қалай есептеу керек
Сонымен, акцияларға инвестициялаудың тәуекелдік сыйақысы — бұл акциялар нарығының күтілетін табысы мен тәуекелсіз табыс мөлшерлемесі арасындағы айырмашылық. Басқаша айтқанда, тәуекел сыйақысы акцияларға ұзақ мерзімді инвестициялардың тәуекелсіз қарыз құралдарының табыстылығынан қаншалықты асып түсуі мүмкін екендігі туралы болжамды көрсетеді. Логикалық тұрғыдан алғанда, тәуекелдік сыйақы мен күтілетін табыстылық арасында тікелей корреляция бар: тәуекел неғұрлым жоғары болса, күтілетін сыйақы соғұрлым жоғары болады және керісінше. Бұл маңызды, өйткені кейбір жағдайларда тіпті әлеуетті жоғары табысты активті сатып алу шамадан тыс тәуекелдерге байланысты негізсіз болуы мүмкін.
Тәуекелдік сыйақыны есептеу реті келесідей:
- Акциялардың әлеуетті табысын болжау.
- Тәуекелсіз облигациялардың күтілетін табысын қарау.
- Тәуекелдік сыйақы мөлшерін алу үшін айырмашылықты шегеру.
Негізгі қиындық — бірінші қадамда.
Күтілетін табыстылықты анықтау тәсілдері
Болашақта құралдардың бағасының өзгеруін болжау әрқашан бағалау және субъективті болып қалады, ал кез келген мән — теориялық. Барлық тәуекелдер дәл өлшеніп, белгілі бір уақыт аралығында нарықтық жағдайларды барабар көрсете алмайды. Бағалауға құбылмалылық тәуекелі, геосаяси жағдайлар немесе макроэкономикалық конъюнктура сияқты факторлар әсер етуі мүмкін. Сонымен қатар, инвесторлардың тәуекелді қабылдауы әртүрлі болуы мүмкін, бұл есептеулер үшін бірыңғай стандартты модель құруды қиындатады.
Тарихи табыстылық
Акциялардың күтілетін табысын бағалаудың ең оңай жолы — активтің орташа жылдық тарихи табыстылығын пайдалану. Бұл жағдайда ретроспективті көрсеткіштер болашақ табыстылық үшін бағдар ретінде қызмет етеді деп болжанады. Есептеу формуласы келесідей көрінеді:
мұнда:
Ra — күтілетін табыстылық; R1, R2, …, Rn — әр жылдағы тарихи табыстылық; n — жылдар саны.
Талдау кезеңі инвестордың қалауына байланысты өзгеруі мүмкін. Ең өкілді нәтижелерді алу үшін ұзақ мерзімдерді, мысалы, 5 немесе 10 жылды пайдалану ұсынылады. Сондай-ақ бір реттік немесе типтік емес кезеңдерді аномальды жоғары немесе төмен ауытқулармен алып тастап, түзетілген көрсеткіштермен жұмыс істеу орынды. Бұл нәтижелерді шындыққа барынша жақындатуға және COVID-19 пандемиясы немесе 2008 жылғы қаржы дағдарысы сияқты экстремалды нарықтық оқиғалардан туындаған бұрмаланулардан аулақ болуға көмектеседі.
Бұл тәсіл қолдануға оңай, бірақ бірқатар шектеулері бар. Оның негізгісі өткен табыстылық болашақта салыстырмалы нәтижелерге кепілдік бермейді. Егер акциялар төмендесе, олардың болашақта табыстылығы артта қалады дегенді білдірмейді. Сонымен қатар, әдіс ағымдағы нарықтық конъюнктураны және рецессиялар немесе, мысалы, нарықтық көпіршіктер сияқты ықтимал оқиғаларды ескермейді.
Сондықтан акциялардың күтілетін табыстылығын дәлірек бағалау үшін капиталдық активтерді бағалау моделі (CAPM) немесе дисконтталған дивидендтер моделі (Гордонның өсу моделі) сияқты басқа әдістер қолданылады.
Капиталдық активтерді бағалау моделі
Капиталдық активтерді бағалау моделі (CAPM) — бұл инвесторларға активтердің күтілетін табыстылығын олардың нарыққа қатысты жүйелі тәуекелін (β) ескере отырып бағалауға көмектесетін негізгі және ең танымал модельдердің бірі. CAPM заманауи қаржы теориясында, әсіресе портфельдік инвестициялау және капитал құнын бағалау контекстінде маңызды құрал болып табылады.
Ол келесідей жазылады:
мұнда:
Ra — күтілетін табыстылық; Rf — тәуекелсіз активтің табыстылығы;
Әдетте нарықтардың күтілетін табыстылығын бағалау үшін эталондар қолданылады. АҚШ нарығындағы тәуекелдік сыйақыны есептеу үшін ең қолайлысы S&P 500 және NASDAQ индекстері. Дамушы нарықтар үшін MSCI Emerging Markets Index өзекті болады. Аймақтар бойынша әртараптандырылған портфельдің тәуекелдік сыйақысын бағалау үшін MSCI World индексі қолайлы.
Бағалау тәсілдері әртүрлі болуы мүмкін: кейбір инвесторлар табыстылық бойынша ретроспективті деректерді пайдалануды жөн көреді, ал басқалары аналитикалық агенттіктер мен инвестициялық банктердің консенсус болжамдарына сүйенеді.
CAPM-ге елдік тәуекел сыйақысын енгізу
Таралуына қарамастан, CAPM моделінде бірқатар кемшіліктер бар. Мысалы, ол болжамдарға негізделген және экстремалды бұрмалануларды ескермейді, сондықтан қаржы саласындағы мамандар тарапынан сынға ұшырайды. CAPM-нің танымал модификацияларының бірі елдік тәуекелді (CRP) түзетуді болжайды, ол үшін үш тәсіл бар:
АҚШ-тан тыс әрбір компания елдік тәуекелге бірдей дәрежеде ұшырайды. Бұл жағдайда классикалық модель келесідей түрлендіріледі:
Компанияның елдік тәуекелге ұшырауы оның басқа нарықтық тәуекелдеріне ұқсас. Бұл жағдайда дәстүрлі CAPM-ді келесідей кеңейту керек:
Елдік тәуекел — жеке фактор. Бұл тәсілде CRP әдетте лямбда (λ) деп белгіленетін айнымалыға көбейтіледі. Дегенмен, біз бұл модификацияға тереңдемейміз.
Елдік тәуекел сыйақысы (CRP) геосаяси және экономикалық тәуекелдер әртүрлі елдерге біркелкі әсер етпейтіндігіне негізделген. Оларға, мысалы, соғыс ықтималдығы жатады. Нақты уақыт режимінде негізгі геосаяси тәуекелдерді BlackRock бақылайды. Сондай-ақ рецессиялар, дефолттар, мемлекеттік борышты өтеу қабілеті, валюталық ауытқулар және т.б. сияқты экономикалық тәуекелдер ескеріледі. Жекелеген дамушы нарықтардағы тәуекел сыйақысы, әдетте, дамыған елдерге қарағанда жоғары.
Елдік тәуекелді есептеудің қажеті жоқ, ағымдағы мәндерді корпоративтік бағалау бойынша ең танымал мамандардың бірі Асват Дамодаран жариялайды. Оның деректері ең дәл деп саналады және кәсіби қаржыгерлер арасында кеңінен қолданылады.
Фама — Френчтің үш факторлы моделі
Эдвард Фама мен Кеннет Френч — қаржы саласындағы еңбектерімен танымал көрнекті экономистер. Олардың зерттеулері әртүрлі факторлардың активтердің табыстылығына қалай әсер ететінін және инвесторлар осы білімді өз портфельдерін оңтайландыру үшін қалай пайдалана алатынын түсінуге айтарлықтай әсер етті. Олар сондай-ақ дәстүрлі CAPM-ді кеңейтіп, нарықтық тәуекелге екі қосымша факторды — мөлшері мен құнын қосатын Фама — Френчтің үш факторлы моделін әзірледі.
Бұл қосымша факторлар шағын компаниялар ірі компаниялардан асып түсетін үрдісті ескереді, сондай-ақ олар өсу және құн сияқты әртүрлі акциялар түрлерінің тәуекелін бағалауға мүмкіндік береді. Оларды қалай анықтауға болатынын қарастырайық:
- Құн акциялары — бұл болжалды әділ құнынан төмен саудаланатын компаниялардың бағалы қағаздары. Әдетте мұндай компаниялар тұрақты даму деңгейіне жеткен және тұрақты бизнеске ие.
- Өсу акциялары — бұл кіріс пен пайда өсімі орташа нарық көрсеткіштерінен асатын компаниялардың бағалы қағаздары.
Фама мен Френчтің зерттеулері АҚШ-тағы шағын капитализациялы компаниялардың табыстылығы 1926 жылдан 2012 жылға дейін ірі капитализациялы акциялардан орта есеппен жылына 285 базистік пунктке асып түскенін көрсетеді. Дегенмен, соңғы жылдары шағын капитализациялы акциялар ірі капитализациялы акцияларды қуып жетуде қиындықтарға тап болды. 2024 жылы алшақтық ірі технологиялық компаниялардың, атап айтқанда «Керемет жетілік»: Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon, Nvidia, Meta Platforms және Tesla-ның жылдам өсуіне байланысты ұлғайды. Бұл ралли жасанды интеллектке деген ажиотаждан туындады.
Фама — Френчтің үш факторлы моделі келесідей формулаға ие:
мұнда:
SMB (Small Minus Big) — мөлшер факторы. Тарихи тұрғыдан алғанда, шағын капитализациялы компаниялар ірі компаниялармен салыстырғанда жоғары нарықтық табыстылықты көрсетеді, ал SMB бұл айырмашылықты өлшейді;
HML (High Minus Low) — құн факторы. Ол компанияның баланстық және нарықтық құнының арақатынасы, яғни book-to-market-стоимость арасындағы айырмашылықты өлшейді. Жоғары book-to-market-стоимость акциялары (бағаланбаған деп саналатын компанияларды білдіретін) әдетте төмен көрсеткішті акциялармен салыстырғанда жоғары табыстылықты көрсетеді.
Модель айнымалылары туралы ақпаратты — табыстылық пен фактор мәндерін мұнда табуға болады.
Гордонның өсу модельдері
Гордонның өсу моделі, сондай-ақ дивидендтерді дисконттау моделі (Dividend Discount Model, DDM) ретінде белгілі, 1960 жылдары американдық экономист Майрон Дж. Гордон ұсынған.
Формуласы өте қарапайым:
мұнда:
D — келесі кезеңдегі, әдетте, жылдағы бір акцияға күтілетін дивиденд; P — бір акцияның ағымдағы бағасы; g — дивидендтердің өсу қарқыны, ол ретроспективті деректер немесе болжамды мәндер негізінде бағалануы мүмкін.
Тағы бір нұсқа — дивидендтердің орнына пайда өсімін пайдалану; бұл жағдайда формула P/E мультипликаторына айналады:
мұнда:
E — соңғы он екі айдағы бір акцияға пайда (EPS).
Теория бизнес пен акциялардың құнын бағалаудың көптеген әдістерінің негізі болды. Ол акцияның ағымдағы бағасы оның болашақта әкелетін барлық дивидендтерінің ағымдағы құнына тең деген болжамға негізделген. Бұл модель дивидендтік аристократтар үшін тәуекелдік сыйақыны есептеу кезінде әсіресе пайдалы — дивиденд мөлшерін кемінде 25 жыл бойы жыл сайын арттырып келе жатқан компаниялар. Бұл тізімге, мысалы, Coca-Cola, Exxon Mobil және AbbVie кіреді.
Екі модельдің негізгі шектеуі — параметрлердің өзгеруіне жоғары сезімталдық. Олардың аздап ауытқуы да бағалауға айтарлықтай әсер етуі мүмкін. Сонымен қатар, олар акциялардың ағымдағы бағасы ешқашан әділ болмайды деп болжайды, бұл қор нарығының құбылмалылыққа бейімділігін ескере отырып, елеулі кемшілік болып саналады.
Қорытынды
Тәуекелдік сыйақы инвесторлардың нақты инвестициялармен байланысты белгісіздік пен әлеуетті шығындарды қабылдағаны үшін алуды күткен қосымша табыстылығын көрсетеді.
Тәуекелдік сыйақыны есептеу инвесторларға акциялардың тартымдылығын бағалауға ғана емес, сонымен қатар портфельдерді қалыптастыру кезінде неғұрлым теңдестірілген шешімдер қабылдауға мүмкіндік береді.
