מבט מאקרו על ספטמבר 2024
יוג'יניו קיראו
Oct 21, 2024בספטמבר האירוע המקרו-כלכלי החשוב ביותר היה הורדת הריבית בארה"ב מ-5.5% ל-5%. זה חשוב בעיקר כי הריבית לא ירדה כבר 2.5 שנים ונשארה ברמה שיא למחזור הצמיחה הזה כמעט 14 חודשים. תקופה זו התבררה כארוכה משמעותית ממה שציפו האנליסטים וכמעט ארוכה כמו התקופה של שמירת ריבית גבוהה לפני המשבר הפיננסי של 2007. אז היא עלתה לרמה של 5.25% והחזיקה שם רק 26 ימים יותר מאשר במחזור הנוכחי של הידוק המדיניות המוניטרית. ההורדה גם בספטמבר 2007 וגם בספטמבר 2024 הייתה מיד 50 נקודות בסיס, אך התנאים שבהם התרחשה ההורדה שונים באופן ניכר. עד ספטמבר 2007 המשבר במשכנתאות כבר התפתח לפחות חצי שנה, מחירי הדיור כבר ירדו באופן ניכר ומספר משמעותי של מלווים תת-תקניים פשטו רגל. כעת אין בעיות חריפות או מספיק רחבות במערכת הפיננסית שיכולות להצביע על התפתחות משבר אשראי, והורדת הריבית מתרחשת בתנאים של צמיחה כלכלית ויציבות בשוק העבודה.
האינפלציה בארה"ב נשארת מעט מעל היעד של הפדרל ריזרב ועומדת על 2.4% בסיכום של 12 חודשים המסתיימים בספטמבר. האינפלציה הבסיסית עדיין יחסית גבוהה - ברמה של 3.3% - אך יציבה. הדיסאינפלציה שראינו באמצע השנה נעצרה, אף כי התרומה של האנרגיה לעליית רמת המחירים הכללית עדיין שלילית. הכלכלה האמריקאית הוסיפה 254 אלף משרות, מעבר לרוב התחזיות של האנליסטים. שיעור האבטלה גם ירד ל-4.1%, מה שעדיין לא מאשר את החששות של הפדרל ריזרב לגבי עליית המדד לסוף השנה ל-4.4%.
באותו זמן, רמת האמון של המשקיעים והאנליסטים בסטטיסטיקה של שוק העבודה והרלוונטיות שלה נמוכה משמעותית מבעבר. זה נגרם על ידי גורמים רבים, כולל תיקונים תכופים של המדדים כלפי מטה, הגירה בלתי חוקית משמעותית לארה"ב והעדפת הצמיחה במשרות במגזר הציבורי (בשנה האחרונה המגזר הציבורי יצר משרות חדשות בקצב של פי 1.6 יותר מאשר הפרטי). באותו זמן, למרות הגידול המתמשך במספר המשרות, עליית השכר אינה גבוהה מדי, אם לוקחים בחשבון את העלייה בפריון העבודה. בשנה האחרונה השכר עלה בממוצע ב-4%, שזה נמוך מהגידול הכולל באינפלציה ובפריון העבודה (הערכה לרבעון השני הראתה עלייה בפריון של 2.7% ב-12 החודשים הקודמים). זה אומר שלמרות עליית הביקוש לעבודה, אין סיבות לכך שהאינפלציה תואץ בגלל השכר.
במקביל, ההערכות מראות שהחסכונות העודפים של האוכלוסייה מוצו, והעומס האשראי חזר לרמות דומות לתקופה שלפני המגפה. כל עוד הריביות הריאליות נשארות יחסית גבוהות, היקפי ההלוואות לא יגדלו במידה כזו שתגרום להאצת הצמיחה בביקוש הכולל ובאינפלציה. היציבות של ההיצע הכולל פחות צפויה בשל ההשפעה המשמעותית עליו של גורמים כלכליים ופוליטיים גלובליים. באותו זמן, חולשת הכלכלה העולמית בהשוואה לארה"ב לא נותנת סיבות לצפות לעלייה חדה בביקוש לחומרי גלם ולעלייה נלווית במחירים. הכלכלה הסינית, למרות תמריצים מוניטריים ופיסקליים משמעותיים, עדיין חווה בעיות חמורות. ההשקעות הישירות הזרות מצטמצמות במהירות. מחירי הדיור יורדים, ושוק המניות, למרות העלייה האחרונה, עדיין נסחר ברמה נמוכה מאוד ביחס להיסטוריה. מחירי הדיור החדש בספטמבר ירדו ב-5.3% מתחת לרמת השנה הקודמת, ואין סימן ברור לשינוי במגמתם, גם עם תמריצי הממשלה. בעיות בשוק הדיור חשובות משמעותית יותר לסינים, שההון שלהם, בניגוד לתושבי ארה"ב, מרוכז בעיקר בנדל"ן ולא במניות או ניירות ערך אחרים. בנוסף, אין סיבות חזקות לעליית האינפלציה בגלל שוק ההיצע. שרשראות האספקה לא נפגעו, והסכסוכים הצבאיים המקומיים עדיין לא הגיעו לרמת הסלמה שתוביל בהכרח לבעיות בשוקי האנרגיה או המזון. המצב סביב טייוואן, למרות המתיחות בשל התרגילים הצבאיים של סין, עדיין נשאר ללא הסלמה ברורה מצד אחת מהצדדים המעורבים בעימות. הפעולות של צפון קוריאה בגבול עם דרום קוריאה, כמו פיצוץ דרכים בגבול, לא תורמות לדיסאינפלציה, אך בקושי מעידות על איומים צבאיים ברורים לאחרונה.
בסופו של דבר, כשמדברים על התחזיות לכלכלה האמריקאית והאינפלציה, אפשר לומר בביטחון מסוים שעד שהריביות הריאליות יהיו גבוהות ואין שינויים ברורים באיזון הביקוש וההיצע הכולל, האינפלציה, אף שהיא יורדת לאט, צריכה להמשיך לרדת. כמובן, מצב זה תלוי מאוד בשינויים בכל הגורמים הכלכליים הפנימיים והחיצוניים שתוארו לעיל. יש סיכונים משמעותיים לכך שהחלפת נשיא ארה"ב תוביל לשינוי בסטטוס-קוו המקרו-כלכלי, אך גם תוצאות הבחירות והמידה האפשרית של יישום ההבטחות הבחירות לא ניתן לחזות בביטחון מספיק. אותו דבר נכון גם לגבי הסלמת הסכסוכים הצבאיים והמערכת הפיננסית הגלובלית בכלל, שחלק ממנה הוא סין, שחווה בעיות מבניות חמורות.
במקביל, הנכסים המסוכנים, במיוחד בשווקים בארה"ב, נשארים יקרים מאוד ביחס להיסטוריה. המרווחים האשראיים כמעט לא זזו מהרמות הקרובות למינימום ההיסטורי, והפרמיה על הסיכון בשוק המניות, לפי הערכות שונות, או נמוכה משמעותית או קרובה לרמות שקדמו למשברים הכלכליים העולמיים האחרונים. שמירת ריביות גבוהות בשל יציבות הכלכלה האמריקאית מעלה את הסיכון לנחיתה קשה שלה בשל החמרת בעיות במגזרים חלשים של הכלכלה והמערכת הפיננסית. חברות עם איכות אשראי נמוכה, שלקחו הלוואות באופן פעיל בריביות אפסיות ב-2020 וב-2021, יצטרכו בקרוב לבצע מימון מחדש מאסיבי של החוב. שמירת ריביות גבוהות עשויה להיות בעיה משמעותית גם לחברות וגם למחזיקים בחוב כזה. יוקר הנכסים המסוכנים עם ריביות ריאליות חסרות סיכון גבוהות לפי אמות מידה של העשורים האחרונים וקיומם של אירועים שיכולים להיות קטליזטור לשינוי הפרדיגמה הנוכחית ולתיקון מחירי הנכסים, לדעתי, תומכים יותר ברעיון של זהירות סבירה מאשר בפחד מהפסד פוטנציאלי.
