Private-Equity-Fonds: Warum wir vorsichtig sind

Eugen Kireu

Oct 3, 2024

Private Kreditvergabe wurde nach der globalen Finanzkrise 2008 zu einem der am schnellsten wachsenden Segmente des Investmentmarktes. Investitionen in private Debt-Fonds sind zum Mainstream geworden. Investoren nehmen sie zunehmend in ihre Portfolios auf, in der Erwartung höherer Renditen und geringerer Volatilität im Vergleich zu Anleihen. Große Vermögensverwaltungsgesellschaften planen sogar die Einführung liquider börsengehandelter ETFs, die in nicht gehandelte Schulden investieren und auf Privatkunden abzielen. Der Sektor der privaten Kreditvergabe ist jedoch im Gegensatz zu öffentlichen Schulden erheblich komplexer und weniger transparent.

Private Debt-Fonds erweisen sich oft als schlechte Produkte aufgrund der Intransparenz der tatsächlichen Qualität der Kredite im Portfolio, ihrer Kosten und der Kontrolle des Fonds über Sicherheiten sowie der Neigung der Manager, Probleme bis zum letzten Moment zu verbergen.

Private Debt-Fonds, insbesondere kurzfristige, werden in der Regel in Nischen geschaffen, in denen Banken nicht tätig sind oder sich zurückgezogen haben. Dies wird meist mit den strengen Basel-Anforderungen an die Rückstellungen begründet. Es geht jedoch weniger um Basel als um grundlegende Probleme der Sektoren (Betrug, ineffektive Gesetzgebung, hoher Anteil an Betriebsausgaben). Der Rückzug der Banken aus den Kreditsektoren für Diamanten oder Kunst bestätigt, dass die Branche selbst für Banken zu komplex ist.

Die Rendite der privaten Kreditvergabe deckt häufig nicht die Risiken ab, insbesondere wenn die Fülle an Geld dazu führt, dass der Nischenmarkt auf unorganische Größen wächst. Nur ein kleiner Teil davon erreicht die Investoren. Hohe Betriebskosten und Managergebühren machen solche Kredite für die Endinvestoren zu niedrig rentierenden, die jedoch das gesamte Risiko tragen.

Investitionen in solche Fonds sind riskanter als Investitionen in Marktinstrumente, da es an effektiven Kanälen für die Informationsübermittlung zwischen Investoren und Managern sowie unter den Investoren fehlt. Dieses Problem lässt sich nicht lösen, ohne vollständigen Zugang zu den Kredit- und Sicherungsdokumentationen sowie zu Informationen über den Geldfluss innerhalb des Fonds und anderer Unternehmen in der Gruppe der Fondsgesellschaft zu erhalten. Ein solches Monitoring ähnelt der Funktionalität von Teams in Banken, die für das Kreditportfolio und die Überwachung der gesamten Situation der Kreditnehmer verantwortlich sind.

Solche Fonds sind sehr schwach reguliert, und die Bewertung der Sicherheiten und Kredite kann nach Belieben des Managementteams erfolgen. Wir haben sehr selten Fonds getroffen, die rechtzeitig irgendwelche Rückstellungen für Wertminderungen/Neubewertungen von Krediten bilden. Und selbst bei diesen Fonds kann man die Bewertung ihrer Vermögenswerte nicht mit Vertrauen als angemessen (fair) akzeptieren.

Die Manager haben in der Regel die Möglichkeit, den Ausstieg aus dem Fonds auch ohne Abschreibung von Vermögenswerten zu blockieren, wodurch die Investoren im Wesentlichen als Geiseln gehalten werden (sie zahlen die Gebühren und Ausgaben). Effektive Mechanismen für die Zusammenarbeit der Investoren und die Übernahme der Kontrolle über den Fonds gibt es nicht, insbesondere wenn die Investorenbasis nicht durch große Namen vertreten ist, die diese Zusammenarbeit vorantreiben könnten. Dies betrifft in gewissem Maße alle Fonds, aber am häufigsten private Debt-Fonds.

Ältere Fonds können als riskanter angesehen werden als neu gestartete, da sich in ihnen problematische Vermögenswerte ansammeln. Investoren, die dies wissen, werden so schnell wie möglich aussteigen – bei den ersten Anzeichen von Problemen. Manager, die von den Problemen wissen, werden den Ausstieg schließen, sobald die Abhebungen einen bestimmten, normalerweise kleinen Schwellenwert (in Prozent des Vermögens) überschreiten. Infolgedessen kann man in solchen Fonds keine große Beteiligung halten. Und selbst mit einer kleinen Investition im Fonds (relativ zu seiner Größe) ist es am vernünftigsten, sofort auszusteigen, sobald die ersten Anzeichen einer Verschlechterung der Situation auf den Märkten, in denen der Fonds tätig ist, oder im Fonds selbst auftreten oder ein systematischer Abzug von Vermögenswerten aus dem Fonds beginnt.