Makroökonomischer Überblick für Oktober 2024
Eugeniu Ciurea, CFA
Nov 20, 2024Im Oktober wurde die Dynamik des Aktienmarktes stärker von politischen als von wirtschaftlichen Faktoren bestimmt. Die Anleihemärkte drehten sich nach der Senkung des Leitzinses der Fed um 50 Basispunkte Mitte September. Im Oktober beschleunigte sich ihre Korrektur nur noch. Dazu trugen zwei Schlüsselfaktoren bei. Der erste war der Wechsel von zu optimistischen Erwartungen hinsichtlich der Zinssenkung und Inflation, die nicht mit der makroökonomischen Statistik übereinstimmten. Der zweite und noch wichtigere Faktor war die steigende Wahrscheinlichkeit eines Sieges von Trump. Aus Sicht der Investoren sind ein Sieg von Trump und die Kontrolle der Republikaner im Kongress mit größeren Risiken für das Inflationswachstum verbunden als ein Sieg von Harris. Allerdings ist der genaue Einfluss dieser Maßnahmen derzeit schwer zu bewerten, ebenso wie die Frage, in welcher Form sie umgesetzt werden.
Im Oktober sank der Index globaler hochqualitativer Anleihen um 3,4 %, hochverzinsliche globale Anleihen verloren 0,63 % an Wert und Anleihen aus Schwellenländern 1,4 %. Hochqualitative US-Anleihen verbilligten sich um 2,5 %, hochverzinsliche um 0,54 %. Der Aktienindex entwickelter Länder fiel um 2,0 %, insbesondere der S&P 500 um 0,92 %. Die sieben größten Unternehmen des S&P 500-Index verloren im Durchschnitt 0,41 %, die übrigen verbilligten sich um 1,4 %. Aktien aus Schwellenländern sanken um 4,3 %, und chinesische Aktien (MSCI China Index) um 5,9 %. Die erwartete Volatilität der Aktien für den nächsten Monat stieg aufgrund der wachsenden Unsicherheit vor den Wahlen auf 21,4.
Der Sieg von Trump verstärkte das Gefühl der Unsicherheit bei Investoren hinsichtlich der zukünftigen Inflation und Haushaltspolitik. Gleichzeitig deuten die Prognosen der Ökonomen nicht darauf hin, dass das Preiswachstum sehr hoch sein wird. Bloomberg-Analysten glauben, dass, wenn der wahrscheinlichste Teil der Initiativen umgesetzt wird, die Inflation in den nächsten drei Jahren um 0,2 Prozentpunkte steigen wird. Wenn alle Maßnahmen umgesetzt werden, wird die Inflation um 0,4 Prozentpunkte steigen. Gleichzeitig stieg seit der Wende im September die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen um 0,8 Prozentpunkte, und die Inflationserwartungen für die nächsten 10 Jahre stiegen um 0,4 Prozentpunkte. Anscheinend ist in den Anleihekursen bereits ein Szenario eingepreist, in dem alle Initiativen der neuen Regierung umgesetzt werden, wobei ihre Wirkung deutlich länger als drei Jahre anhalten wird.
Die makroökonomische Statistik der USA bleibt stabil und deutet darauf hin, dass die Wirtschaft sicher wächst und der Rückgang der Inflation gestoppt wurde, ohne das offizielle Ziel der Fed zu erreichen. Die Verbraucherpreise stiegen im Oktober um 0,2 % und 0,3 % für den Haupt- und den Kernwarenkorb, die Inflation betrug in den letzten 12 Monaten 2,6 % und 3,3 %. Die von Investoren erwartete Preiswachstumsrate für die nächsten 5 und 10 Jahre beträgt 2,4 % und 2,3 % pro Jahr. Dies liegt über dem Niveau vom September und dem Ziel der Fed, deutet jedoch kaum auf einen irreversiblen Anstieg der Inflationserwartungen hin. Der US-Arbeitsmarkt bleibt stabil: Die Arbeitslosigkeit hat sich auf einem historisch niedrigen Niveau von 4,1 % stabilisiert, und die Zahl der offenen Stellen übersteigt weiterhin die Zahl der Arbeitslosen. Die Zahl der neuen Arbeitsplätze stieg im Oktober nur um 12.000, was Investoren hätte beunruhigen können, wenn es nicht durch den negativen Einfluss von Hurrikanen erklärt worden wäre. Die Anträge auf Arbeitslosenunterstützung bleiben auf einem historisch sehr niedrigen Niveau im Gegensatz zur Statistik über die Zahl der neuen Arbeitsplätze.
Das BIP der USA stieg im dritten Quartal um 2,8 %, und die Komponenten der Verbraucher- und Staatsausgaben wurden zu den Haupttreibern des Wachstums. Ein starker Arbeitsmarkt und stetig steigende Löhne zusammen mit zunehmenden Kreditvolumina und einem hohen Haushaltsdefizit unterstützen das Wirtschaftswachstum. Die Einzelhandelsumsätze stiegen im Oktober um 0,4 % und übertrafen die Prognosen.
Vor diesem Hintergrund setzte die Fed im November die Zinssenkung fort und senkte ihn um 25 Basispunkte auf 4,75 %. Investoren erwarten, dass im Dezember eine weitere Senkung erfolgt, jedoch erscheint dieser Schritt angesichts des makroökonomischen Bildes, das wir beobachten, verfrüht. Nichts deutet auf eine Wiederaufnahme des Fortschritts bei der Inflationssenkung oder auf eine Verschlechterung der Lage auf dem Arbeitsmarkt hin. Im Gegenteil, die Bedenken hinsichtlich eines Anstiegs der Inflation haben zugenommen. Es ist erwähnenswert, dass die Zinssenkung um 0,75 Prozentpunkte de facto zu einer Verschärfung der finanziellen Bedingungen für den privaten Sektor geführt hat, der häufig Geld in Form von langfristigen Schulden aufnimmt. Der Anstieg der Rendite von Staatsanleihen um 80 Basispunkte führte automatisch zu einer Erhöhung der Refinanzierungskosten für Unternehmensanleihen, selbst unter Berücksichtigung eines gewissen Rückgangs der Kreditspreads, der der Zinssenkung entgegenwirkte. Auch Hypotheken wurden teurer: Der Zinssatz für einen dreißigjährigen Kredit stieg von 6,2 auf 6,9 %, was sich negativ auf Hauskäufer auswirkt. Gleichzeitig sollten auch die Einkünfte der Bevölkerung aus Einlagen sinken, die etwa 7–9 % der Vermögenswerte der meisten Haushalte ausmachen. Die in den letzten Erklärungen von Powell gezeigte Vorsicht gibt Hoffnung, dass die Fed im Dezember eine Pause bei der Zinssenkung einlegen wird.
Vor dem Hintergrund einer stabilen US-Wirtschaft und offensichtlicher Probleme in anderen Schlüsselregionen, insbesondere in China und Europa, bleiben amerikanische Wertpapiere nach historischen Maßstäben außergewöhnlich teuer. Die Kreditspreads der Anleihen haben die Tiefststände der letzten 25 Jahre erreicht und deuten auf ein sehr niedriges erwartetes Ausfallniveau hin. Auch die Aktienmärkte sind unglaublich teuer. Die Risikoprämie auf dem Aktienmarkt, berechnet nach unserer Methodik, bleibt im negativen Bereich, dessen Erreichen den größten Marktkorrekturen der letzten 100 Jahre vorausging. Die Risikoprämie in der Interpretation von Shiller fiel auf 1,2 % und deutet auf eine sehr niedrige erwartete Marktrendite in der Zukunft hin. Gleichzeitig können Märkte mehrere Jahre lang sehr teuer bleiben, und vor der Dotcom-Krise fielen die Risikoprämien deutlich niedriger als jetzt. Gleichzeitig ist die Situation, in der sowohl Anleihe- als auch Aktienmärkte so teuer sind wie jetzt, untypisch. Sowohl vor der großen Depression als auch vor der weltweiten Finanzkrise 2008 waren die Risikoprämien auf mindestens einem der Märkte höher als jetzt, was Raum für Kapitalflüsse von einem Markt zum anderen ließ. Vor der Dotcom-Krise waren die Anleihemärkte angemessen bewertet, was Raum für Kapitalflüsse aus Aktien ließ, deren Risikoprämien deutlich niedriger waren als die heutigen. Vor diesem Hintergrund bleiben trotz der Unsicherheit über die zukünftige Inflation Staatsanleihen, die eine reale Rendite von 2,1 %* pro Jahr bieten, vorerst eine attraktive Alternative zu Investitionen in risikoreiche Vermögenswerte, zumindest während der Wartezeit auf billigere Märkte.
*Die reale Rendite von zehnjährigen TIPS oder die reale Rendite gewöhnlicher Staatsanleihen unter der Voraussetzung, dass die heutigen Erwartungen der Investoren an die langfristige Inflation (2,3 %) korrekt sind.
