fbpx

О важных макроэкономических событиях текущей недели

О важных макроэкономических событиях текущей недели

Итак, по итогам совещания ФРС не ожидается заметных решений – скорее всего, это плановое совещание, целью которого будет уверить всех, что регулятор все еще обладает набором инструментов для влияния на ситуацию, при этом понимая, что экономику ожидает более серьезный спад, чем в 2008–09 гг. Всем понятно, и мы об этом писали, что западные экономики вступили в борьбу с коронавирусом существенно позже Китая и первые два месяца квартала для них прошли в штатном режиме. Март все изменил, но не настолько. Ключевые опасения касаются именно 2К20, когда происходил массовый lockdown, закрытие бизнеса, городов, регионов и стран, когда авиасообщение было прервано, а спрос потребителя упал почти до нуля. Возможно, и 3К окажется негативным, однако сказать это сейчас наверняка невозможно, так как ряд стран уже заявляет о постепенном снижении карантинных мер. Поэтому, заранее опасаясь худшего периода в экономике и на рынке труда (в 2К20), глава ФРС Сент-Луиса Д. Буллард предложил просто “списать” его итоги.

Инвесторы мало чего ожидают и от совещания ЕЦБ в этот четверг. Мы знаем о сложностях внутри самого блока – программа выпуска коронабондов с солидарной ответственностью всех членов монетарного союза, предложенная южными странами блока, пока категорически не находит поддержки со стороны северных партнеров. Это очередная попытка реанимировать предложения периода кризиса 2011-21 гг., которые касались углубления интеграции и введения единой бюджетной, долговой и налоговой политики. Приняв в конце прошлого года бразды правления, президент ЕЦБ Кристин Лагард проводит сегодня большую работу в отношении предоставления странами мер бюджетной и фискальной поддержки. По прогнозам ЕЦБ экономика блока в базовом случае может сократиться в 2020 г. на 9%, а в худшем – потерять до 15%. Это заметно хуже сценария МВФ, озвученного Фондом в середине апреля. Однако возможно, что это послание ЕЦБ намеренно преувеличено с тем, чтобы привлечь максимум внимания стран к происходящему и получить от них лучшую реакцию. Тем не менее, глубокое падение опережающих индикаторов промсектора и сектора услуг стран монетарного блока по итогам апреля говорит о реалистичности взгляда ЕЦБ. Ожидается, что по итогам совещания ЕЦБ заявит о некотором увеличении объема активов. Однако его усилия в любом случае отстают от размера действий ФРС, чей баланс активов расширился до 6,6 трлн долларов по сравнению с 4,2 трлн на конец февраля. Объем активов на балансе ЕЦБ вырос за этот же период времени на 0,6 трлн евро до 5,3 трлн евро.

Последствия такой политики ФРС настораживают инвесторов, ожидающих, что в среднесрочной перспективе эта накачка ликвидности (темпы роста М2 достигли 11,4%) может привести к резкому росту инфляции. Однако и ФРС понимает это. С другой стороны, это не тема сегодняшнего дня, когда спрос упал до нуля; мы можем опасаться дефляции в ближайшие месяцы. Хотя в марте темпы роста потребительских цен уже снизились: в США до 1,5%, в Еврозоне – до 0,7, до 0,4% в Японии и до 4,3% в Китае.

В краткосрочной перспективе неопределенность «правит балом». Неопределенность в отношении того, как быстро удастся запустить малый и средний бизнес, экономику в целом, в каком состоянии она выйдет из состояния полного lockdown.Как только мы сможем ответить себе на эти вопросы, мы достаточно быстро сможем ответить и на вопрос, где новый равновесный уровень базовых процентных ставок. Вслед за этим кредитные спрэды дадут нам правильный ответ на вопрос о том, где находится справедливая оценка активов; цены активов начнут хоть что-то значить, а спрэды между ценами спроса и предложения сузятся.

Почему умные страны не печатают деньги просто так, но делают это сейчас, в условиях пандемии?

Почему умные страны не печатают деньги просто так, но делают это сейчас, в условиях пандемии?

ЧАСТЬ ПЕРВАЯ: ЗАЧЕМ ЧЕЛОВЕЧЕСТВУ БАРБЕРШОПЫ?

Есть вещи в экономике, которые вроде бы самоочевидны, но в общечеловеческом представлении выглядят совершенно не так, как в реальности. Вот, например, сама экономика. Обычно считается, что экономика – это совокупность всех людей, которые производят нужные товары и услуги и обмениваются ими с помощью денег, как посредника. Из этой логики следует, что стоит убрать кого-нибудь из этой системы, и мир недополучит чего-то важного; а уж если убрать 10-20% от участников, то мир недополучит очень многого.

На практике, мир устроен несколько по-другому: сравнительно небольшое число людей и бизнесов делают жизненно необходимые товары и услуги, которые, разумеется, хотят получать все жители Земли. Вся экономическая система, таким образом, работает для ответа на один вопрос: как производимое немногими эффективно распределить многим?
В большой теории можно было бы забирать у них произведенный объем «необходимых» товаров и услуг, и распределять по всем экономическим агентам. Эту большую теорию пытались применить в СССР – в результате получили ровно то, что заслужили: мало кто работал, производились только необходимые товары и услуги (ничего лишнего), качество их было очень низким, количество – малым, раздача превращалась в многочасовые очереди пытающихся получить что-то чуть лучше и чуть больше. Низкое качество в том числе объяснялось отсутствием у производящих мотивации производить лучше – их экономическое положение не менялось от качества производимой продукции и не только потому, что деньги, ими получаемые, не зависели от ценности, ими производимой, а еще и потому что в мире «только необходимых вещей» мотивацию вообще очень трудно построить: необходимое есть, остального нет все равно.

В другой большой теории для распределения необходимого используется массовое производство не необходимого, но приятного, полезного, удобного. Те, кто не участвует в создании жизненно важного, вольны создавать любые другие ценности и предлагать их как друг другу, так и создателям необходимого. Последние в обмен на созданные «ненужные» ценности отдают ценности нужные, и так происходит их распределение в мире.

Например, «А» производит хлеб. Хлеб нужен – им утоляют голод. «Б» не производит ничего необходимого – где ему взять свою порцию хлеба? Очень просто: «Б» может, например, стричь людей. «А» придет к нему стричься и заплатит «Б», «Б» купит на полученные деньги хлеб. Необходима ли «А» стрижка? Нет, А мог бы и сам себя кое-как постричь, и жена могла бы его постричь. Но он пойдет к «Б» потому, что у него есть избыток продукта и желание утилизировать свои средства, получив удобство, удовольствие и пр.

Схема эта работает в современном капиталистическом мире. На практике она в тысячу раз сложнее, но суть ее именно такова: перераспределение производимых немногими необходимых ценностей происходит через обмен на ценности желаемые, но не необходимые. Работает эта схема вполне хорошо (при этом она нещадно критикуется за неидеальность, разумеется). Побочным ее продуктом является существенный рост качества нашей жизни – мы не только выживаем, мы получаем много удовольствия. Удовольствие мотивирует всех – и жизненно важные продукты становятся лучше, их становится достаточно всем.

В игру, конечно, вступает еще и государственный аппарат перераспределения (куда же без него!). Так что в любом капитализме есть доля социализма. Государство собирает со всех налоги и перераспределяет их тем, кто не в состоянии (по неспособности или по глупости своей) делать ни то, что нужно, ни то, что приятно другим. Таких достаточно много – это не только инвалиды и пенсионеры; это множество бессмысленных низкооплачиваемых госслужащих, это существенная часть работников силовых ведомств и так далее. Кроме того, государство часто (но не всегда) берет на себя еще и функцию «коллективного заказчика» общественных благ – того, что каждый в отдельности не может купить. Каждое государство это «не может купить» определяет по-разному: у кого-то сюда входит медицина и образование, у кого-то нет; но у большинства сюда входят дороги, безопасность, фундаментальная наука и еще ряд областей.

Запомните эту модель – она нам пригодится при обсуждении сегодняшней ситуации в мире. В ней – очень важная мысль, не доступная ни экономическим аскетам, ни примитивистам: барбершопы нужны для того, чтобы разумно кормить и одевать парикмахеров (и это не менее важно, чем кормить и одевать, скажем, военных или сотрудников ПФР), но совсем не только для этого. Главная задача барбершопов (ресторанов, парков развлечений, магазинов модной одежды и вычурных детских игрушек, игровых автоматов и борделей) – в том, чтобы обеспечить уважаемых производителей действительно необходимых товаров и услуг мотивацией производить их лучше и больше, чем в СССР. И за решение этой крайне важной, например, для меня (годами ходившего в СССР в чудовищных штанах фабрики «рабочая одежда» и евшего бананы раз в год, отстояв 6 часов в очереди) задачи все они (барбершопы и бордели) еще и платят налоги государству – на содержание военных и работников ПФР, налоговиков и инспекторов санитарного контроля, заместителей заведующего пятого подсектора второго управления краткосрочного планирования департамента перспективного анализа главного управления по контролю за количеством ворон в небе администрации седьмого секретаря вице-руководителя подгруппы прогнозирования аппарата третьего вице-мера Усть-Урюпинска и прочих не менее полезных людей, которые, как вы могли заметить, никого ни к чему не мотивируют, а как раз наоборот.

Так что тот, кто спрашивает «Зачем нам барбершопы?» – на самом деле не понимает, чем отличается экономика Северной Кореи от экономики Сингапура. И сам того не понимая чуть-чуть сдвигает нас в сторону Северной Кореи.

Далее мы поговорим о том, как устроена оплата барбершопов, и почему (и когда) можно и нужно вливать деньги в экономику. Если вы попробуете создать товар или услугу и в обмен на него/нее получить товары и услуги, которые вам нужны, вы очень быстро обнаружите совершенную невозможность этого простого действия. Причин этой невозможности около двадцати, но я приведу вам всего одну – самую понятную: у потребителей вашего товара может не быть в излишке того товара, который нужен вам: например – вы парикмахер; пекарь, который печет хлеб, совершенно лыс, зато каждый день к вам ходит стричь бороду производитель детских игрушек – вы же childfree.
В мире есть немного способов решить проблему эффективного обмена товаров на товары, и все они сводятся к одному – изобретению «товара-посредника», который путешествует между производителями реальных товаров, и является второй стороной в каждом обмене. В ряде моделей такой товар выбирается из числа реальных, и до определенного времени «реальный посредник» был единственной моделью. В его качестве использовались коровы, шкуры пушного зверя, драгоценные камни, драгоценные металлы и пр. По мере развития человечества все чаще стал использоваться виртуальный товар-посредник: экономические агенты соглашались (или/и принуждались согласиться) с тем, что некая юридическая фикция становилась таким товаром. Этот виртуальный товар-посредник называется «новые деньги».

ЧАСТЬ ВТОРАЯ: ВСТАВКА ПРО СССР И РЫНОК
Любой товар или услуга оценивается в деньгах (в рамках индивидуальной транзакции, для ряда транзакций или в целом для товара – не так важно, в мире сосуществуют все три способа такой оценки для каждого товара одновременно).
Модель СССР предполагала установление цены (оценки в деньгах) централизованно; считалось что умные экономисты могут посчитать «правильную цену» на все товары и услуги. Правильной ценой считалась цена, которая позволяет всем экономическим агентам производить и потреблять нужное количество товаров и услуг. Однако на практике обнаружились две важные особенности денежной модели: (1) нет никаких способов ограничить экономических агентов в определении цены в каждой экономической транзакции; (2) нет и не может быть никаких фиксированных «правильных цен» – цены складываются стихийно, под влиянием быстро меняющихся факторов, и весь рынок пронизан взаимовлиянием разных групп товаров друг на друга. В итоге в СССР существовал гигантский «черный рынок», служивший регулятором цен – его границы простирались далеко за пределы «спекулянтской перепродажи дефицита». Фактически, чтобы купить большинство товаров, надо было доплатить агенту черного рынка (продавцу, товароведу, завскладом); чтобы получить товар надлежащего качества надо было приплатить тому, кто его отбирает для выдачи (вплоть до знаменитой «трешки мяснику» чтобы дал свежее и без кости); чтобы получить услугу – доплатить тому, кто ее оказывает, иначе сроки оказания, качество оказания и даже сам факт оказания оказывались под вопросом. На фоне этого цены на труд регулировались тем же черным рынком, через механизм массовых приписок, уже описанные выше «доплаты» и распределения дефицитных товаров по льготным ценам внутри небольших групп «работников». В СССР в ходу были даже «натуральные валюты» – например визит сантехника стоил 0,5 литра водки. Наконец, огромный объем производимых товаров был хронически не востребован – его объявленная цена была выше естественной.

Альтернативная рыночная модель предполагает, что цена реального товара или услуги свободно определяется сторонами обменной транзакции. У этой модели в последние 100 лет появилось множество дополнений и ограничений (типа антимонопольных регуляций), но в целом она и только она функционирует исправно.

Новые деньги – это результат (навязанного) соглашения рыночных агентов. Это соглашение, однако, несколько сложнее, чем просто договоренность использовать некие фишки как посредника при обмене товарами. Для того, чтобы деньги были деньгами, вы должны быть уверены, что
(А) они действительно являются валидным посредником, то есть вы реально можете обменять их на любой нужный вам товар;
(Б) вы можете примерно представить себе цену на свой товар и цены на товары, которые вы потребляете;
(В) получать и передавать деньги легко, а хранить – безопасно и не слишком дорого.
Третьему требованию отлично отвечают «электронные деньги» – записи в централизованном реестре, который ведет некое авторитетное учреждение (например, Центральный Банк). Именно поэтому все крипто-деньги так и останутся игрушечными динозавриками: они пытаются решить проблему, которой нет.

Для выполнения первого требования достаточно того, чтобы конкретные деньги в обязательном и эксклюзивном порядке принимались в уплату в достаточно крупной экономике – раз в ней предлагаются все нужные вам товары и предлагать их можно только за эти деньги, значит эти деньги вас устраивают.

Хуже всего со вторым требованием: нужно быть уверенным, что цены на товары, которые вас интересуют, достаточно стабильны. Это очень сильное требование – далеко не все деньги его выполняют.

Существует «поверие», что ответом на второе требование является неизменность количества денег в экономике. Это утверждение опирается на четыре в корне неверных постулата:
(А) объем товаров в экономике не меняется;
(Б) спрос на товары постоянен;
(С) количество транзакций в единицу времени неизменно;
(Д) товарно-денежная система замкнута относительно конкретной валюты.
В реальной жизни А и Б обычно подвержены медленным изменениям (обычно, но не в 2020 году, об этом в заключительной части), С может вести себя очень по-разному, а Д просто не верно.

Важно понимать, что деньги не являются в прямом смысле товаром – они не потребляются, а оборачиваются. Сравнивать деньги с товаром – все равно что сравнивать кровь с полезными веществами, которые она разносит по организму. Как и кровь, деньги могут двигаться быстрее или медленнее, под тем или иным давлением, застаиваться, приливать к тем или иным частям экономики и пр. – и при этом “нести” одно и то же количество товаров и услуг. Государство, эмитирующее деньги, в состоянии только увеличивать или уменьшать их количество в экономике – влиять на скорость обращения, пузыри и дисбалансы оно всерьез не в состоянии.

Эффект от увеличения объема денег в экономике может драматически различаться для разных ситуаций и вопрос безопасности играет в этом случае ключевую роль. В ситуации, когда деньги раздаются в небезопасной экономической системе (нестабильная валюта, большие экономические риски), деньги будут стремиться выйти из системы (получатели будут покупать валюту других стран и выводить их за границу или вкладывать в товары, защищенные от местного экономического риска). Таким образом выпуск новых денег повлечет за собой снижение их курса, рост инфляции – и более ничего. Это мы видели в России 90-х и очень не хотели видеть в России 10-х, потому и жесткая политика ЦБ так приветствовалась всеми разумными экономистами. В ситуации безопасной, экономические агенты будут решать, куда направить новые деньги, получаемые от государства.

Если спрос сильно неудовлетворен (например, производство и, соответственно, предложение не успевает его удовлетворять, так бывает или после войны или после больших кризисов, или в экономических формациях, в которых производственная сфера крайне неэффективна), то полученные деньги пойдут в конечный спрос; если импорт разрешен – это приведет к росту импорта, который может даже затормозить развитие своего производства; если импорт затруднен – это приведет к росту цен на товары. Вряд ли такой рост цен, однако, приведет к росту предложения: раз спрос уже был неудовлетворен, значит, проблема производства была глубже, и без ее разрешения роста не будет. К тому же рост предложения занимает долгое время (надо буквально построить заводы, разработать продукцию, наладить логистику), а рост цен быстро поднимает издержки, нивелируя потенциальную выгоду производителей. В добавок экономические агенты, видя денежные вливания и сопровождающую их инфляцию, начинают опасаться инвестировать (стоимость денег-то падает), долговой рынок схлопывается и финанасирование развития затрудняется. Поэтому мягкая денежная политика – не лучшее средство от экономической депрессии «на стороне производства» – она приводит к стагфляции. США проходили этот этап в 30-х годах 20-го века – когда казалось, что кейнсианская модель роста сработает, а она всё не запускала и не запускала рост (и только вторая мировая война его запустила). США проходили его и в 80-е годы, и удачно вышли не в последнюю очередь благодаря ужесточению денежной политики (но конечно просто за счет монетарной политики выход был бы невозможен).

Если спрос удовлетворен и рост очень низкий (или вообще имеет место стагнация), то вливание денег в экономику не перетечет в потребление – экономическим агентам не нужно больше потреблять; соответственно производители не будут больше инвестировать – зачем, если они не видят роста спроса? Новые средства пойдут в сбережения – в экономике удовлетворенного спроса страха потерять сбережения нет. Фактически они пойдут в фондовые рынки, в недвижимость – создавая там пузыри. Рост стоимости активов будет приводить к снижению их доходности, инфляция будет минимальной и мир гармонично погрузится в очень медленный рост – наращивание денежного баланса будет лишь поддерживать жизнь пузырей; правда, низкий рост будет предполагать низкую доходность, низкая доходность – высокую стоимость активов: пузыри будут весьма прочными. Это мы наблюдали с 2009 по 2020 годы в Европе и США, и еще дольше – в Японии, и, возможно, будем наблюдать после эпидемии.

Вышеуказанные модели – модели «классические», основанные на внутриэкономических событиях и реакциях (война в большой степени тоже внутриэкономическое явление). Все они показывают – монетарной политикой можно стабилизировать ситуацию на время, но нельзя добиться ускорения роста. Они же хорошо показывают, что мягкая денежная политика далеко не всегда ведет к инфляции и девальвации местной валюты.
Но в марте 2020 года мир вступил в период воплощения совершенно другой модели – модели экономического кризиса, вызванного внеэкономическими обстоятельствами и управляемого решениями административных органов.

ЧАСТЬ ТРЕТЬЯ: МНОГО ДЕНЕГ ИЛИ МАЛО ДЕНЕГ

В прошлой главе были приведены два примера существенного монетарного воздействия на экономику, не приводящие к инфляции. Пора привести третий пример.
Представьте себе то самое общество, которое мы описали в первой главе – общество, в котором меньшинство делает жизненно необходимые товары и услуги и обменивает их большинству на услуги и товары не необходимые, но приятные и полезные. Пусть экономика этого общества сбалансирована. И вот теперь представьте, что мы каким-то неведомым путем директивно останавливаем предложение большой части товаров и услуг второй группы на некоторый конечный период времени – ни большой, ни слишком маленький.

Товары и услуги второй группы перестают перемещаться по экономике и в том числе – к производителям первой группы. Последние без них обойдутся – они же не являются жизненно необходимыми; однако производители их остаются без выручки, а значит – без дохода, на который они могут купить в том числе и товары жизненно необходимые. А если у них пропадает доход, то он пропадет в большой степени и у производителей жизненно необходимых товаров и услуг – мы закрыли только часть экономики, но сильно пострадал спрос во всех ее сегментах!

Что в реальности происходит? Во-первых, сократилось производство в «неважном» секторе. Во-вторых, деньги, которые должны были пройти через производителей этого сектора и обеспечить своим движением их потребности, застопорились, не попали к производителям «неважного», а от них не попали к производителям «важного». Производители «важного» вынужденно останавливают своё производство, потому что потеря такой части выручки делает их фиксированные затраты на работающее производство слишком высокими. Уже и между ними нарушается денежный обмен. Ситуация выглядит угрожающе. Вся проблема, по существу, заключается в том, что в экономике перестали ходить деньги.

Деньги можно запустить искусственно – просто дать производителям «неважного» существенную долю от того, что они получили бы, если бы мы не запретили им продавать свой товар. Не надо давать 100% – иначе они начнут сберегать эти деньги, ведь тратить их на «запрещенные к производству ненужные» товары и услуги они не смогут. Надо дать столько, чтобы им хватило на оплату производимых «нужных» услуг. Как узнать, сколько это? Посмотреть, какую долю товарооборота мы запретили и в среднем дать столько же от их прошлых доходов, сколько составляет незапрещенный конечный товарооборот. Немного ошибиться не страшно – экономика небольшие ошибки легко абсорбирует. Например, мы запретили 25% ВВП. Значит нам надо дать 75% дохода производителям 25% ВВП. Это будет около 18% ВВП. На самом деле можно дать и меньше – пусть спрос даже на нужное несколько ужмется, тем более что у многих есть резервы. Но в нашей ситуации процентов 14-15 ВВП дать необходимо.

Что случится затем? Затем лишившиеся дохода производители «ненужного» потратят полученное в основном на «нужные» товары и спрос на них сократится не сильно (но сократится конечно, мы же дали в обрез, а потерявшие доход будут экономны). Это позволит производителям «нужного» не закрывать производства и даже накапливать средства – их то потребление ненужного сократится из-за закрытия ненужных производств. Цены на «нужное» не вырастут – спрос упал, а производство мы сохранили.
Затем давайте отменим запрет на производство и продажу всего. Производители «ненужного» могут возобновить производство очень быстро – поскольку мы субсидировали их нужды, их бизнесы живы и здоровы. Производители «нужного» могут начать покупать «ненужное» очень быстро – они даже накопили для этого немного денег за время запретов. Если мы сохранили бизнесы, то цены на «ненужное» тоже не вырастут (или вырастут несильно) – ведь предложение будет вполне соответствовать спросу. У производителей «ненужного» лишних денег не будет – они все тратили в период запрета. Но всё же у производителей «нужного» скопится совершенно лишняя денежная масса, которая в свое время остановилась и не пошла на оплату запрещенных к производству товаров (не в полном объеме, так как их выручка сокращалась на период запретов, но всё же). Она может пойти в избыточное потребление и потому создать некоторую инфляцию – скорее отраслевую, чем глобальную (например на рынках недвижимости, куда нулевые ставки будут способствовать инвестициям избыточных средств с плечом). Нам надо ее как-то стерилизовать.

Самый простой способ ее стерилизации – выдавать деньги в кредит. Конечно беспроцентный, конечно длинный, но все же – в кредит. Тогда после открытия всей экономики деньги сами собой потихоньку будут возвращаться обратно. Но всё в кредит не выдашь – слишком тяжело для стоящих секторов экономики. И тут поможет процентная ставка. Для удобства предположим, что она у нас нулевая. Поднимая ее, мы сокращаем количество денег в экономике автоматически. Поднимать ставку с нуля легко. Сокращение денег в экономике в момент после открытия экономики не угрожает нам рецессией – денег достаточно для монетизации, спрос активно растет, восполняя (там где возможно) его снижение в предыдуших периодах. Фактически, ставка является инструментом точной настройки: увидим рост инфляции – поднимем ставку и посмотрим снова; если нас все еще не будет устраивать инфляция – снова поднимем. Затормозится экономика – снова немного опустим.

Итак, идея, что выпуск денег всегда приводит к инфляции, совершенно неверна. Инфляция возникает при превышении объемов монетизированного спроса над объемами доступного предложения.
Разумеется, если вы находитесь в ситуации неудовлетворенного спроса и низкого предложения, выпуском денег ситуацию не спасти – деньги пойдут на наращивание потребления существенно быстрее, чем они могли бы пойти на инвестиции в наращивание производства, в результате цены на товары будут быстро расти, иностранная валюта – дорожать, доля импорта увеличиваться в размере, внутренние инвестиции – сокращаться (выгоднее будет просто покупать валюту). Это случай России – и 90-х и 10-х годов. Вот почему все разумные экономисты были в России всегда против «раздачи денег» и мягкой монетарной политики. Всегда, но не сейчас.

В текущей ситуации карантинов происходит резкое падение монетизированного спроса (поскольку 20-30% трудовых ресурсов лишаются доходов) при существенно меньшем сокращении предложения (есть запасы, кроме того, основные производства продолжают работу не смотря на карантины, производство падает в основном там, где соответственно падает и спрос). Это значит, что деньги «встают» и не обеспечивают нормального товарообмена. Естественным решением является заменить «вставшие» деньги другими.
Станет ли при этом денег «больше»? Конечно. Повлияет ли это на цены? Во время карантина – нет, поскольку мы дали в экономику деньги «вместо» остановившихся. А после снятия карантина? Да, если монетизированный спрос будет превышать предложение. Как этого избежать? Во-первых, сохранить предложение (мы это как раз и сделали, запустив по возможности все цепочки). Во-вторых, изымая «лишние» деньги из экономики по факту окончания карантинов, роста спроса и роста инфляции. Чтобы эти деньги из экономики можно было изъять, нужно максимальную долю субсидий давать в долг или изымая из «запасов». Поэтому крупнейшие страны мира дают большую часть своей помощи компаниям в виде беспроцентных кредитов на долгий срок (в том числе с правом налогового зачета, чтобы облегчить бремя) – когда пройдет трудное время, средства будут возвращаться государству (а оно вернет центральному банку или в резервы). Еще один вид помощи государства, соответствующий нашей логике – выкуп ликвидных активов. Государство выкупает их временно с рынка по упавшим ценам, давая ликвидность продавцам, а после кризиса продаст дороже, забирая избыточную ликвидность с рынка.

Наконец, у государств сегодня есть мощное оружие борьбы с инфляцией – то самое, которое «исчерпало себя» в борьбе за экономический рост: это процентные ставки. Сегодня нулевые – они дают возможность увеличения ликвидности рынками и сглаживают волатильность. Но если инфляция начнет расти выше целевых отметок ФРС, ставка рефинансирования будет подниматься, и кредитная ликвидность с рынков будет уходить – и количество денег в экономике будет сокращаться.
Здесь заканчивается рассказ о том, почему умные страны не печатают деньги просто так, но делают это в ситуации, подобной нынешней. Ну а глупые страны обычно поступают наоборот.

Выбираем провайдеров инвестиционных услуг: что важно знать частному инвестору об администраторе фонда?

Выбираем провайдеров инвестиционных услуг: что важно знать частному инвестору об администраторе фонда?

Мы в своих материалах и выступлениях неоднократно обращали внимание частных клиентов на важность получения подробной информации о провайдерах, с которыми работает фонд и его управляющая компания, в частности, об администраторе, кастодиане, брокере и др., поскольку недооценка важности этих институтов может привести к значительным, а иногда и невосполнимым потерям.

Мне пришлось столкнуться с этой проблемой на собственном опыте инвестирования в начале нулевых годов. После долгих лет работы с администратором, быстро и без надлежащей проверки выбранным управляющими одного из фондов, обнаружилось, что администратор много лет крайне небрежно вел отчетность, что в результате привело к потерям около 30% стоимости фонда и последующим мошенническим действиям. Чистая стоимость активов фонда (NAV) к тому времени составляла уже более 1 млрд долл., и можете себе представить шок и ужас инвесторов (главным образом, частных лиц), когда информация о значительных потерях была в итоге опубликована управляющей компанией. Справедливо будет отметить, что все потери, как основного капитала, так и накопленной доходности были впоследствии возмещены инвесторам управляющей компанией и ее менеджерами.

Подобные ситуации, к сожалению, не редкость. Поэтому до момента окончательного выбора фонда и управляющих мы настойчиво советуем клиентам внимательно ознакомиться с перечнем провайдеров выбранного фонда, их репутацией, опытом работы, иными словами, сделать свой собственный небольшой due diligence. В данной статье речь пойдет о деятельности администратора фонда и наших рекомендациях относительно того, на что конкретно обращать внимание.

В отличие от юрисдикций фондов, место регистрации компании-администратора не так критично с точки зрения налоговой оптимизации. Фонды в основном зарегистрированы на Каймановых островах (38% всех фондов), в Люксембурге (22%) и Ирландии (14%), а на долю Нормандских, Бермудских и Виргинских островов приходится всего 4, 3 и 2% соответственно. Десять ведущих компаний, предоставляющих услуги администрирования наибольшему количеству фондов, зарегистрированы на Бермудах, Виргинских островах (две), Гернси, Люксембурге, Великобритании (две), Франции и США (три). Ниже приводится таблица крупнейших в мире компаний-администраторов по количеству администрируемых фондов и администрируемых активов.

Диаграмма 1. Компании-администраторы по количеству администрируемых фондов

Источник: Vestment’s Alternative Fund Administration Survey 2019

Диаграмма 2. Компании-администраторы по объему администрируемых активов, млрд долл.

Источник: Vestment’s Alternative Fund Administration Survey 2019
Среди функций, выполняемых администраторами, прежде всего – точный расчет NAV (стоимость чистых активов). Это ключевая функция администратора, поскольку от данного расчета зависит цена акции на конкретную дату, по которой инвесторы покупают или продают акции (доли) фонда. От правильного расчета СЧА также зависят расчет комиссий управляющих и точность финансовой отчетности, предоставляемой регуляторам, аудиторам и клиентам фонда. К функции администратора относится и последующая публикация рассчитанной цены акции фонда (стоимости доли).

Расчет NAV — это трудоемкий и иногда достаточно длительный процесс. Большая часть работы касается отражения и учета всех операций, связанных с деятельностью клиентов фонда (подписка на новые акции или погашение существующих), а также точного учета всех операций с бумагами и другими инструментами фонда (торговая деятельность). Большинство фондов осуществляет ежемесячную или ежеквартальную подписку/погашение (реже полугодовую), поэтому уже за 2–10 дней до окончания отчетного месяца или 10 –15 дней до окончания квартала становится ясно, сколько новых инвестиций поступит или будет изъято из фонда.

Иначе обстоит дело с торговыми операциями, которые ведутся до конца последнего рабочего дня отчетного периода. В этом случае крайне важное значение имеет наличие системы ежедневного электронного обмена данными между управляющей компанией и администратором, точность и своевременность отражения всех до единой торговых операций. Поэтому мы рекомендуем клиентам, помимо уточнения названия компании-администратора, ее репутации и опыта работы, выяснять подробности о применяемых системах обмена данными, возможности ежедневного обмена и т.д. Чаще всего для обмена данными используются SWIFT, FTP (протокол передачи данных по сети) или CSV/Excel files (текстовые форматы, предназначенные для передачи данных в виде таблиц).

К другим ключевым функциям администратора относится также проведение комплаенса, причем не только в отношении инвесторов фонда, но и ключевых управляющих, ведение и сохранение всех записей и расчетов, подготовка отчетности в соответствии с требованиями законодательства и стандартами международной отчетности, а также расчет и выплата вознаграждения управляющим фонда. В настоящее время практически стандартной практикой стало оказание администраторами функций custody services, т.е. организация безопасного хранения акций фонда в собственном или независимом депозитарии. Выяснение инвесторами места хранения приобретаемых ими акций фонда также относится к числу наиболее нами рекомендуемых практик.

К дополнительным функциям администратора по договоренности с управляющей компанией могут также относиться вопросы анализа документации фонда на предмет соответствия требованиям комплаенса и законодательства, применимого по месту регистрации фонда, рекомендации в отношении публикации цены на акции фонда, а также консультации в отношении выбора биржи, на которой целесообразно пройти листинг для повышения их ликвидности.

На что еще могли бы обратить внимание инвесторы? Мы рекомендовали бы поинтересоваться, как управляющие и менеджеры фонда оценивают свое взаимодействие с администратором. Ключевой фактор здесь – прозрачность и детализация взаимодействия, закрепленная в соответствующем договоре, а также собственная оценка управляющими простоты и эффективности работы с выбранным администратором. Если эти факторы игнорируются, то для управляющей компании серьезно возрастает риск операционных и юридических издержек, возникновения последующих дополнительных расходов на аудиторов, задержек для клиентов в своевременном и регулярном информировании о стоимости акций и NAV фонда, а также задержек в подготовке годовых отчетов. В итоге все вышеперечисленное может привести к потере стоимости или нежелательным проверкам со стороны регулирующих и налоговых органов.

Для фонда ARGO SP управляющие в качестве администратора выбрали АPEX Fund Services, которая является крупнейшей компанией в мире по числу администрируемых фондов и обладает безупречной репутацией. В компании работает 3 тыс сотрудников, а ее офисы находятся в 40 странах мира (в том числе на Мальте, где обслуживается фонд ARGO SP). Ежемесячно, до публикации отчета управляющих, APEX рассылает нашим клиентам ежемесячный отчет с указанием цены акции фонда и ее динамики за отчетный период. Пошел пятый год совместной работы фонда ARGO SP с компанией Арех; и управляющие, и клиенты довольны сделанным выбором.

МВФ опубликовал прогнозы замедления и последующего восстановления экономики в 2020 и 2021

МВФ опубликовал прогнозы замедления и последующего восстановления экономики в 2020 и 2021

Ожидается, что темпы роста экономики США (доля в мировой экономике 23,9%) упадут на 5,9% по итогам 2020 г., восстановившись в 2021 г. на 4,7%; темпы роста в еврозоне (15,9% мирового ВВП) сократятся на 7,5% с восстановлением на 4,7% в 2021 г. Темпы роста экономики Китая (15,8% мирового ВВП) замедлятся до 1,2% в 2020 г. и резко восстановятся в 2021 г. до 9,2%. Экономика Японии (5,8% мирового ВВП) сократится в 2020 г. на 5,2% и может восстановиться на 3,0% в 2021 г. Экономика Великобритании (3,3% мирового ВВП) пострадает сильнее – темпы ее роста упадут на 6,5% и вырастут на 4% в 2021 г. Развивающиеся экономики: Индия (3,2% в мировом ВВП) – замедление с 4,9% в 2019-м до 1,9% в 2020 г. и рост на 7,4% в 2021 г., Бразилия (2,2%) – падение на 5,3% с ростом на 2,9% в 2021-м, Россия (1,9% мирового ВВП) – падение на 5,5% в 2020 г. и рост на 3,5% в 2021 г., Индонезия (1,2% мирового ВВП) – замедление до +0,5% и рост на 8,2% в 2021 г.

Подтверждая негативные прогнозы МВФ, Китай опубликовал отчет, согласно которому темпы роста ВВП сократились в 1К20 на 6,8%, что хуже ожиданий падения на 6,0%. В конце месяца опубликуют свои оценки динамики ВВП США и еврозона.
Учитывая тот факт, что Китай ушел на карантин существенно раньше, организованно его пережил и уже в марте продемонстрировал резкое возвращение опережающих индикаторов в зону роста как по промсектору, так и сектору услуг, можно было бы ожидать, что показатели 2К и 3К будут заметно лучше. Однако даже если экспортно ориентированная экономика Китая будет работать сегодня на все парах, а остальной мир – потребитель этой продукции – будет оставаться в глухом карантине, то полноценный спрос на товары, произведенные в Китае, возникнет не скоро.

Сегодня часто задают вопрос: чем этот кризис отличается от предыдущих? Ведь даже усилия центральных банков по накачке банковской системы ликвидностью приносят свои результаты не сразу и не в полной мере. И если в банковском секторе шок постепенно проходит, то ситуация в экономике не только далека от этого, но, возможно, еще далеко не достигла точки разворота .Качественное отличие текущей ситуации от кризисов 1997–98, 2008–09, 2011–12 годов, а также мини- (или локальных) кризисов, возникавших между этими датами в различных регионах или даже секторах экономики, заключается в том, что нынешний кризис – экономический, т.е. кризис реального сектора.

Ранее мы были свидетелями долговых кризисов, неверных оценок в бюджетах целых стран, злоупотреблений на кредитном рынке, потери странами и системообразующими институтами рынка финансовой стабильности. С большинством из этих проблем современная система регулирования и риск-менеджмента научилась бороться: что-то решается путем дефолта или реструктуризации долга (корпоративных или суверенных эмитентов); что-то лечится повышением финансовой и фискальной дисциплины, девальвацией валют; где-то на помощь приходят наднациональные институты, такие как МВФ; где-то центральные банки и расчетные центры бросаются на помощь финансовому сектору, вручную распутывая клубок сделок на рынках РЕПО для того, чтобы не допустить кризис неплатежей и доверия в системе, перезапуская нормальную работу банковского сектора – кровеносной системы «организма».

Однако с проблемой полной остановки экономики – системно по всему миру – с этим человечество встречается впервые в современной истории. Это даже не кризис перепроизводства, разрыв в спросе и предложении. В отличие от периода Великой депрессии страны давно отказались от золотого стандарта и большинство из них использует режим плавающих валютных курсов, а центральные банки обладают широким арсеналом инструментов. Поэтому аналогии с периодом 20–30-х годов ХХ века не совсем уместны.

Как ни странно, объявленные странами бюджетные и фискальные меры могут смягчить потери бизнеса и домохозяйств, однако личная ответственность населения играет даже бóльшую роль. Почему? Опыт Китая говорит о высокой сознательности людей, которая позволила ограничить сроки карантина 1,5 месяцами. Сейчас бóльшая часть бизнеса и производств страны уже работает, а сфера услуг открывает двери. Однако даже способность Китая быстро перезапустить экономику и вернуть ее «на рельсы» не поможет, если другие страны не будут придерживаться такой же организации и глубины понимания происходящего.

Таким образом, ключевая угроза для мировой экономики сегодня – безответственность людей. Они откладывают момент открытия экономики. Если же процесс затянется или, наоборот, добившись первых признаков стабилизации, страны снимут карантин внутри и, что еще более важно, внешнее авиасообщение, экономика может лечь второй раз осенью-зимой. И в этом случае ущерб может быть существенно тяжелее или вовсе оказаться невосполнимым.
Именно сегодня, когда ключевые проблемы межбанковского рынка удалось решить, меры бюджетной и фискальной поддержки, что называется, в пути, решающими для оценки вероятности стабилизации финансовых рынков могут оказаться ближайшие два-три месяца. Этот период даст инвесторам понимание, насколько экономика и рынки будут готовы к сезонным факторам конца 2020 г.

Инвестиции в недвижимость Испании 2020: прогнозы развития рынка от Premium Spain Group

Инвестиции в недвижимость Испании 2020: прогнозы развития рынка от Premium Spain Group

Статья подготовлена по заказу Movchan’s Group, оригинал статьи размещен на сайте компании.

“После победы над вирусом, очевидно, все виды бизнеса во всех странах претерпят те или иные изменения. В первую очередь, перекос в сторону онлайна станет не временным явлением, а новой реальностью. В то же время рынка недвижимости, в том числе и в Испании, это коснется в наименьшей степени в силу консервативной природы нашего сектора. Покупатели и ранее ориентировались на сайты агентств и застройщиков перед сделкой, покупатели и ранее оценивали достоинства объектов по фотографиям и видео. Возможно, больше, чем до кризиса, будут популярны виртуальные туры. Однако суть бизнеса останется той же: изучив сайт, клиент сначала знакомится в оффлайне с агентом недвижимости, посещает офис компании, смотрит вживую объекты и только после этого принимает решение о покупке. Так что в технике продаж мы не предвидим глобальных трансформаций. А наличие удобного сайта с качественными объектами и до кризиса имело важное значение.

Что ждет сам рынок недвижимости в Испании после снятия карантина и возобновления авиасообщения? Безусловно, большинство потенциальных покупателей (в том числе мы это слышим от наших клиентов из России) надеются на получение скидок. В первую очередь, дисконты, о размерах которых мы пока можем только гадать (вероятнее всего, до 20 %), станут нормой в 2020 году для курортной недвижимости в нижнем и среднем сегменте. Скажется неизбежный провал и долгое восстановление туристического рынка. Элитное жилье, как и в другие времена рыночной “турбулентности”, в меньшей степени будет подвержена снижению цен. Ключевой причиной является то, что собственники объектов такого типа больше склонны держать первоначально озвученную цену, т.к. сами чувствуют себя комфортно в финансовом отношении. Но и в этом сегменте будут исключения и можно ждать привлекательные цены.

Мы ожидаем, что меньше всего “просядет” недвижимость в крупных городах: говоря про те районы, где работает компания Premium Spain, – это Барселона, столица промышленно развитого и богатого региона Каталонии. Мы ожидаем минимальных скидок на барселонском рынке – в диапазоне 5-10 % – как по жилой, так и по коммерческой недвижимости или удержания цен на текущем уровне (напомним, что за последние 4 года каталонский рынок показывал стабильный рост цен). Предполагаем, что основным покупателем в ближайшее время будут выступать местные и иностранные инвесторы, нацеленные на получение доходности от 3 до 8 % годовых от сдачи в аренду квартир, помещений и эксплуатации отелей с действующим оператором: рентабельность останется приблизительно на докризисном уровне, т.к. наряду с некоторой коррекцией цен на покупку, уровень арендных ставок также может претерпеть изменения в сторону мягкого снижения. Добавим, что мы ожидаем появления новых интересных активов на рынке недвижимости, чьи собственники не смогли безболезненно пройти через кризис. Уверены, что не все владельцы гостиниц на побережьях Испании (не в Барселоне) пройдут без потерь этот период не просто падения, а элементарного отсутствия туристического рынка, в связи с чем в этом сегменте, наряду с курортным жильем, мы, скорее всего, станем свидетелями серьезных дисконтов на покупку отелей.

На момент написания данной статьи сроки снятия карантина и открытия границы неизвестны. Чем дольше продлится “самоизоляция” Испании, тем больше пострадает ее экономика и тем бОльшие скидки на недвижимость можно будет рассчитывать.

Для клиентов из стран СНГ покупка недвижимости в Барселоне и ближайшем пригороде – это возможность зафиксировать прибыль в евро и получать стабильный доход по ставке, которая превосходит предложения самых щедрых банков.

Вопреки всеобщей панике предлагаем нашим клиентам смотреть положительно на текущие обстоятельства, запастись терпением и воспользоваться теми возможностями, которые предложит рынок Испании в кратко- и среднесрочной перспективе после восстановления авиасообщения.”